Содержание 

Введение 

Глава 1. Становление Мирового Рынка ценных бумаг
1.1 История возникновения и развития ценных бумаг
1.2 Виды ценных бумаг и их характеристики

Глава 2. Правовое положение ценных бумаг в международном частном праве 
2.1 Общая характеристика правового регулирования международного рынка ценных бумаг 
2.2 Операции на международном рынке ценных бумаг
2.3 Публичный порядок в сфере международного рынка ценных бумаг

Глава 3. Правовое регулирование рынка ценных бумаг в Казахстане 
3.1. Становление и основы правового регулирования Казахстанского рынка ценных бумаг
3.2 Государственное регулирование рынка ценных бумаг
3.3 Профессиональные участники рынка ценных бумаг

Заключение 

Список использованной литературы

Введение

Без эффективного правового регулирования рынка ценных бумаг финансовое обеспечение рыночной экономики Республики Казахстан не возможно.
В экономически развитых странах почти 50 процентов финансовых ресурсов составляют акции, облигации. Необходимость развития рынка ценных бумаг на данном этапе объясняется в основном тремя причинами: во-первых, оно непосредственно связано с непременной необходимостью изыскания дополнительных финансовых ресурсов для финансирования экономики и социальной сферы, покрытия дефицита государственного бюджета; во-вторых, оно - часть денежно-кредитной политики государства, необходимая для регулирования денежного обращения в стране; в-третьих, оно позволяет государству проводить политику разгосударствления и приватизации государственной собственности, т. е. через рынок ценных бумаг население может обрести в частную собственность государственные предприятия.
Основная цель развития рынка ценных бумаг - содействовать эффективному развитию экономики Республики Казахстан, ускорению финансовой стабилизации и экономическому росту на основе активизации работы всех субъектов рыночной экономики, в первую очередь, населения.
Рынок ценных бумаг в Казахстане в настоящее время находится в стадии становления. Это не обособленная система, а сегмент рынка, который не может функционировать без всестороннего развития рыночной экономики в целом. Состояние финансового рынка зависит от ряда факторов, среди которых главную роль играют темпы инфляции. Дело в том, что при спаде производства и безудержном росте инфляции многие преимущества фондового рынка, всегда считающегося надежным средством защиты сбережений от инфляции, становятся абсурдом.
Вкладчиков прежде всего интересуют доходность и надежность ценных бумаг. Инфляционное обеспечение денег постоянно вносит свои коррективы. Любой инвестор стремится получить не только существенный прирост своего капитала в номинальном виде, но и сделать это как можно быстрее. Никто не желает в условиях постоянного роста цен оставлять свои средства в неликвидных ценных бумагах на длительный срок. Таким образом, общее состояние экономики, рост цен, банкротство финансовых институтов накладывают определенные ограничения на становление и нынешнее состояние рынка ценных бумаг в Казахстане.
С формированием экономической системы, а также с принятием Национальной программы разгосударствления и приватизации в Казахстане ускорился процесс формирования основных элементов рынка ценных бумаг. Преобразование государственных предприятий в акционерные общества позволило использовать им один из наиболее эффективных механизмов привлечения инвестиций - выпуск акций.
Механизм рынка ценных бумаг предоставляет всем субъектам экономики возможность привлечения необходимых инвестиционных ресурсов. Выпуск акций позволяет получить эти ресурсы бессрочно, а выпуск облигаций обеспечивает получение денежных ресурсов на более выгодных, чем у банков, условиях. Государство для покрытия бюджетного дефицита также прибегает не к эмиссии денежных знаков, а к выпуску государственных ценных бумаг.
Во всех странах во многих отношениях рынок ценных бумаг является лучшим и наиболее доступным механизмом финансирования экономического роста.
Сложная организационно-экономическая система с высоким уровнем целостности и законченности технологических циклов - это реально существующий рынок капиталов. В организационном плане он состоит из следующих основных элементов:
- эмитенты, т.е. хозяйствующие субъекты, выпускающие различные виды ценных бумаг;
- инвесторы, т. е. физические и юридические лица, обладающие временно свободными денежными средствами;
- профессиональные участники рынка ценных бумаг: финансовые брокеры, дилеры, кастодианы, инвестиционные управляющие и др.
- потенциальные инвестиционные инвесторы: инвестиционные компании, страховые компании, фирмы, пенсионные фонды и другие фонды специального назначения;
- специализированные организации по хранению ценных бумаг, ведению реестра держателей ценных бумаг, взаиморасчетам по операциям с ценными бумагами; депозитарии, кастодианы, клиринговые организации, независимые регистраторы;
- фондовая биржа и др.
Для руководства, координации и регулирования деятельности этой сложной структуры необходимы хорошие современные законы и нормативные документы и собственно государственные органы.
Основными задачами работы является:
•	логическое развертывание этапов формирования Казахстанского рынка ценных бумаг;
•	отслеживание цепи хронологических событий, вызванных тем или иным нормативным актом или экономической ситуацией в стране;
•	выделение специфических сторон какого-либо вопроса или проблемы, получившей в казахстанских условиях первостепенное значение;
•	попытка собрать и привести мнения различных ученых на сложившуюся ситуацию в экономике и способы решения существующих проблем;
•	выявить основные элементы, характеризующие сегодняшнее положение Казахстанского рынка ценных бумаг (РЦБ);
•	каковы дальнейшие пути развития РЦБ и возможные решения существующих проблем и задач.

Глава 1. Становление Мирового Рынка ценных бумаг

1.1 История возникновения и развития ценных бумаг

Капитал, представленный в ценных бумагах: акциях, векселях, облигациях и других их формах - фиктивный капитал. Его возникновение и обращение тесным образом связано с функционированием реального капитала. С одной стороны, существует реальный капитал, представленный производственными фондами, с другой - это отражение в ценных бумагах.
Действительный капитал вложен в производство и функционирует в этой сфере, тогда как ценные бумаги представляют собой бумажный дубликат капитала.
Появление фиктивного капитала связано с потребностью привлечения все большего объема кредитных средств вследствие усложнения и расширения коммерческой и производственной деятельности. Таким образом, фиктивный капитал исторически начинает развиваться на основе ссудного, так как покупка ценных бумаг означает не что иное, как передачу части денежного капитала в ссуду, а сама бумага получает форму кредитного документа, в соответствии с которым ее владелец приобретает право на определенный регулярный доход, представленный в виде дивидендов на отданный взаймы капитал.
Появившись, фиктивный капитал начинает жить самостоятельной жизнью. Стоимость фиктивного капитала может колебаться в больших пределах по отношению к размеру функционирующего капитала, как превышая его в несколько раз, так и сокращаясь, практически до нуля.
Независимая от производственного капитала жизнь ценных бумаг проявляется также в самостоятельном обращении на рынке. С теоретической точки зрения такое положение становится возможным в силу того, что, во-первых, в результате акта ссуды происходит отделение капитала-собственности от капитала-функции и, во-вторых, бумага представляет собой потенциальный денежный капитал, обладающий высокой степенью ликвидности, т.е. способностью легко быть превращенной в наличные средства.
Основные функции фиктивного капитала заключаются в мобилизации денежных средств вкладчиков для целей организации и расширения производства.
Другая функция - информационная. Она состоит в том, что ситуация на рынке ценных бумаг сообщает инвесторам информацию об экономической конъюнктуре в стране и дает им ориентиры для вкладывания своих капиталов. В целом же функционирование фиктивного капитала способствует формированию эффективной и рациональной экономики, поскольку он стимулирует мобилизацию свободных денежных средств в интересах производства и их распределение в соответствии с потребностями рынка.
Использование ценных бумаг в качестве способа подтверждения определенных имущественных отношений между людьми обусловлено развитием рынка как сферы обмена одних материальных благ на другие посредством денег. Ведь именно отсутствие в силу любых причин денег (для того, чтобы оплатить приобретенные товары в момент их получения) лежит в основе возникновения векселя. Идея же вексельного обязательства заключается в том, что покупатель может отсрочить оплату купленных товаров наличными деньгами, выдав продавцу гарантию выплаты всей суммы обязательства в определенный срок (на определенную дату). Такая гарантия оформлялась в виде векселя, который является первым известным истории общества видом ценной бумаги. В настоящее время вексель используется в основном как средство расчетов, а операции с векселями осуществляются преимущественно с участием банков.
Сходным с векселем, но имеющим несколько иной режим обращения платежным инструментом, является чек. С векселем чек объединяет и обращение в единой сфере - на денежном рынке. Однако плательщиком по чеку всегда является только банк.
Если вексель как денежный документ в своем появлении имел экономические предпосылки уже в древние (в Китае) и средние века (Европа), то остальные известные сегодня виды ценных бумаг появились в XVIII в. с возникновением крупного машинного производства и развитием капиталистических отношений. Для создания мануфактуры нередко требовалось наличие довольно большой суммы денег, которую один или несколько людей просто не. имели. Но такую сумму можно собрать, если много людей вложат в создание мануфактуры каждый определенное количество денег. А для того, чтобы эти вкладчики были заинтересованы рискнуть своими деньгами, их можно заинтересовать возможностью получать часть будущей прибыли, а также правом в определенной мере управлять вложенными средствами путем участия в голосовании по принятию наиболее важных производственных решений, Таким образом появились акции, которые в настоящее время представляют собой обязательство акционерного общества как лица, выпустившего акцию в обращение, выплачивать ее владельцу часть своей чистой прибыли в виде дивиденда и предоставить этому владельцу возможность участвовать в управлении акционерным обществом путем голосования, а в случае ликвидации общества владельцу гарантируется передача части имущества общества на сумму, равную стоимости соответствующей акции.
В некоторых случаях владельцы мануфактур, нуждаясь в средствах на развитие своего производства, не желают при этом допускать к управлению посторонних лиц. Выход в данной ситуации был найден в виде возможности выпускать долговые ценные бумаги, подтверждающие отношения займа между собственниками предприятия и вкладчиками, Привлекательными моментами для этих вкладчиков являются два: гарантированное периодическое получение заранее определенного размера дохода в виде процента от стоимости долговой ценной бумаги и возврат всей суммы займа через определенный период (на определенную дату). Гарантией возврата заемных средств, как правило, являлось предприятие как собственное имущество капиталиста-заемщика. Описанные долговые отношения, как правило, удостоверялись так называемыми промышленными. облигациями.
В Казахстане такие долговые ценные бумаги называются облигациями юридических лиц.
Примерно в одно время с появлением акций и облигаций в обращении появились различные виды государственных ценных бумаг, причиной чего явилось жесткое разграничение государственной и частной собственности и увеличение государственных расходов на содержание государственных институтов и объектов общественного пользования (дороги, приюты и т.п.), охрану границ, обеспечение общественного порядка и национальной безопасности и др. Для выполнения своих функций государство занимает деньги у своих граждан (в настоящее время - и у частных юридических лиц) на условиях возврата и выплаты периодического дохода в виде процентов. Гарантиями возврата заемных средств выступают государственная казна и иное имущество, находящееся в государственной собственности. Таким образом, государственные ценные бумаги в сущности являются долговыми ценными бумагами, К ним относятся облигации государственного займа, казначейские боны и др.
Особым видом государственных ценных бумаг можно признать выпускаемые местными исполнительными органами долговые ценные бумаги, эмиссии которых гарантируются местным бюджетом и остальным имуществом эмитента - местного государственного органа.
С развитием банковской деятельности получили распространение и такие виды ценных бумаг, эмитентами которых выступают только банки. Например, банковские (депозитные) сертификаты. Однако юридическая теория еще не дала четкого ответа на природу этих инструментов: являются ли они ценными бумагами либо это разновидность контракта. Сфера их обращения, на наш взгляд, - денежный рынок.
Экономика как Казахстана, так и любой другой страны вряд ли способна эффективно (при отсутствии каких-либо специфических экономических или аномальных политических условий) справляться со своими задачами без системы специализированных рынков ценных бумаг. Для создания привлекательных и безрисковых условий для инвесторов необходима целенаправленная экономическая политика государства. Особую роль в создании таких условии играет развитие фондового рынка. Его рост, значительная финансовая емкость и направление использования в немалой степени предопределяют его решающее воздействие на стабильность макроэкономической ситуации в республике и масштабы инвестирования. Механизм рынка ценных бумаг осуществляет обслуживание инвестиционного процесса, устроенного таким образом, что инвестиции автоматически направляются в самые эффективные сферы экономики, их получают наиболее жизнеспособные рыночные структуры. Именно по фондовому рынку можно судить об уровне развития инвестиционных процессов, эффективности вовлечения совокупных финансовых активов в воспроизводственный процесс, мотивационной базе и самой культуре предпринимательства.

1.2 Виды ценных бумаг и их характеристики

Акция представляет собой ценную бумагу, титул собственности, письменное свидетельство, удостоверяющее вложение средств в капитал акционерного общества.
Она дает право ее владельцу принимать участие в делах АО, получая определенный дивиденд на вложенный капитал, соответствующий сумме принадлежащих владельцу акций. По существу владелец акций является акционером. Но его отличие от владельца ценной бумаги с фиксированным доходом заключается в том, что в результате покупки акций он сам участвует в капитале общества, в то время как покупатель промышленной облигации выступает кредитором, претендующим не только на получение определенного фиксированного процента, обусловленного договором, но и на погашение облигации в установленный срок. Акционер не является кредитором АО и поэтому не имеет права требовать от фирмы выплаты постоянных дивидендов и выкупа своей акции, если курс ее . будет снижаться. Величина годовых доходов (дивидендов) акционеров зависит от прибыли, указанной в балансе. На общем собрании акционеров решается вопрос об использовании этой прибыли, куда входят и вопросы определения и выплаты доли этой прибыли в форме дивидентов. Распределение прибыли происходит пропорционально количеству акций, принадлежащих конкретным акционерам.
Если АО функционирует эффективно, у него создаются возможности для увеличения акционерного капитала. Однако владельцы акций не стремятся расширять число акционеров, каждый акционер получает преимущественное право на приобретение вновь выпускаемых акций. Любой акционер может приобрести новые акции, сумма которых должна быть пропорциональна величине "старых акций".
На рынке ценных бумаг, в первую очередь на фондовой бирже, акции одного и того же предприятия в течение времени могут иметь различную цену (курс), несмотря на то, что реальные фонды компании без каких-либо колебаний развиваются. Прибыль АО используется следующим образом: одна ее часть распределяется между акционерами, другая - направляется в резервы акционерной компании и служит для расширения ее капитала или для выплат дивидентов в период спада производства или кризисов.
Обычно АО проводит такую политику, которая способствует формированию резервов, или так называемых "заемных резервов", в основном в форме прироста "скрытых резервов", И только после того, как накопления исчерпываются, акционерная компания снижает дивиденды. Это первый сигнал о приближающемся крахе акционерного общества. Обладатели акций пытаются избавиться от акций, которые начинают приносить меньше дивидендов. Начинается паника, а это ведет к падению курса акции даже ниже ее номинальной цены. Если же акционерное общество перестает существовать, обладатели акций полностью теряют средства, вложенные в данное АО, а акция превращается в простую никому не нужную бумагу.
При нормальном функционировании акционерного общества обладатель акции получает соответствующие дивиденды на свои акции. Например, на акцию в 50 тенге доход составляет 6 тенге. Поэтому дивиденд в 6 тенге на одну акцию означает, что акционер получает по 12% годовых. Акции по номинальной цене, как правило, продаются в момент формирования акционерного общества. В последующем они реализуются но более высокому курсу.В этом случае фактический уровень дохода (рендита) исчисляется по следующей формуле:

Если акция номинальной стоимостью 50 тенге приобретена по курсу 250 тенге и по ней выплачивается дивиденд 10 тенге, то мы имеем следующий показатель годового дохода:

Но указанный доход акции едва ли можно считать привлекательным для вкладчика. Гораздо более важный стимул - это ожидание повышения цены акции, продажа которой может обеспечить более значительный доход (прибыль). Именно ожидание, что курс акции будет расти, воздействует на вкладчика наиболее сильно,
Цена, по которой акции продаются и покупаются на фондовых биржах и в банках, называется курсом акции. Он зависит в основном от двух факторов: от размера дивиденда и уровня ссудного процента. Разумеется, чем выше дивиденд, выплачиваемый по акции, тем дороже акция, т.е. выше ее курс.
Покупая акции, владелец денежных средств всегда сравнивает получаемый по ним дивиденд с тем доходом, который он мог бы гарантированно получить, вложив свой капитал в банк или промышленную компанию, приобретая облигации с гарантированным твердым доходом. Уровень банковского процента - действительный фактор, влияющий на повышение или понижение курса акции: чем выше банковский процент, тем ниже при прочих равных условиях курс акции на фондовой бирже, и наоборот. Предположим, что акция номинальной стоимостью 100 тенге ежегодно приносит дивиденд в размере 12 тенге, а уровень ссудного процента - 4. Тогда эта акция будет котироваться на бирже по курсу 300 тенге, поскольку именно такая сумма, положенная в банк из расчета 4% годовых, принесет доход в сумме 12 тенге.
Таким образом, курс акций представляет собой капитализированный дивиденд, исчисляемый по формуле:

При данном значении этих величин курс акций испытывает постоянные колебания в зависимости от изменений соотношения между спросом на те или иные акции и их предложением. Эти колебания наиболее чувствительны в период спада производства и кризиса, что, как правило, связано с циклическим характером производства или периодом интенсивной структурной перестройки промышленного производства, когда резко сокращается производство одних товаров и налаживается производство других, а это сопряжено с уменьшением дивидендов в одних фирмах и их ростом в других. Во время кризисов, когда дивиденды сокращаются, а норма ссудного процента достигает своего максимума, курс акции резко падает. Механизм этих колебаний широко используется наиболее предприимчивыми обладателями производственных активов в процессе биржевых сделок.
Курс акций формируется под воздействием многих факторов самой различной направленности. С одной стороны, он зависит от величины ссудного процента, поскольку средства, вложенные в акционерное общество посредством приобретения акции, в какой-то мере сходны с деньгами, предоставляемыми в кредит. Поэтому вознаграждение в форме процента является экономически обоснованным. С другой стороны, на величину дивиденда оказывают самое непосредственное воздействие успехи предпринимательской деятельности данного акционерного общества. В этом отношении дивиденд прямо и непосредственно связан с величиной создаваемой прибыли в соответствующем акционерном обществе.
Указанные факторы характеризуются разной направленностью в своем влиянии на величину курса акций.
Из факторов, воздействующих на цену акции, следует выделить величину той прибыли, которая распределяется среди держателей акций, и прибыли, которая остается в АО в качестве средств, идущих на формирование различных фондов соответствующих предприятий, входящих в данное акционерное общество.
На уровень курса акций влияют такие мощные факторы, как спрос и предложение на ценные бумаги. Здесь возможен и ажиотажный спрос, и разные другие воздействия на спрос и предложение, что и определяет в конечном счете цену акций. За каждой из этих сторон, в свою очередь, стоит множество рациональных и иррациональных действий членов общества, обладающих соответствующим "финансовым" мышлением.
Современная практика определения первоначальной стоимости акций ориентируется не на уровень дивиденда, а на величину всей чистой прибыли, включая нераспределенную, в расчете на одну акцию. Рыночная стоимость акции определяется в этом случае по формуле: курс равен величине чистой прибыли в расчете на акцию, умноженной на среднее соотношение курс/чистая прибыль на акцию, рассчитанная для сопоставления предприятий.
Акционерные общества эмитируют (выпускают) различные виды акций, дающие те или иные преимущества их обладателям; различные акции на предъявителя и так называемые именные акции. Акция на предъявителя означает юридическое удостоверение того, что ее владелец - акционер компании. При выпуске именных акций владельцами акционерного общества являются только те держатели акций, которые внесены в акционерную книгу компании. В разных странах функционируют различные правовые акты, регулирующие деятельность акционерных обществ. В одних преобладают акции на предъявителя, в других -именные. Каждый вид акций имеет свои преимущества и недостатки. Акции на предъявителя более просты и удобны в торговых операциях. В этом случае компания не знает имени их владельцев. Продажа и покупка акций при этом может представлять непредвиденные последствия и всякого рода неудобства для акционеров фирмы, в том числе и для учредителей АО.
Акции также подразделяются на обычные и привилегированные. Обычные акции предоставляют право владельцам акций получать дивиденд, соответствующий доходу в акционерном обществе на основе предусмотренного акционерного права. Привилегированные акции имеют определенные преимущества по сравнению с обычными акциями для их обладателей, проявляющиеся в различных формах. Одна из них состоит в том, что по привилегированным акциям выплачивается гарантированно определенная норма дохода, т.е. до того, как будет известна величина доходов на все акции акционерного общества.
Существует два вида привилегированных акций. Первый из них - акции с фиксированным дивидендом, когда независимо от результатов деятельности акционерного общества их владельцу выплачивается запланированный заранее доход. Эта форма привилегированных акций по своей сути почти ничем не отличается от облигаций. Такие акции более надежны, но в то .же время они не допускают увеличения дивиденда. Для привилегированных акций компания устанавливает стабильную цену акции при ее продаже. В этом случае их бывшие владельцы не могут участвовать в распределении прибыли через реализацию (продажу) акций по биржевому курсу. Среди привилегированных акций существуют акции, которые кроме фиксированного дохода имеют еще такое дополнение, как выплата некоторого количества дохода в ограниченных размерах. Например, за каждый пункт дивиденда обычной акции, превышающего уровень 10%, по привилегированной акции дополнительно выплачивается 0,5% до максимального уровня дивиденда в 20%. Кроме того, обладатели привилегированных акций, когда происходит ликвидация компании, имеют преимущественное право при разделе имущества акционерного общества.
До того, как происходит погашение обычных акций, владельцам привилегированных акций выплачивается сумма, превышающая их номинальную стоимость, т.е. они покрываются по рыночному курсу. И тем не менее для акционеров, имеющих привилегированные акции, есть свои негативные стороны, проявляющиеся при ликвидации АО, Акционерное общество, как правило, имеет значительные законодательно-правомерно скрытые резервы, распределение которых приходится на обычные акции, в результате чего погашение обычных акций происходит по курсу, значительно превышающему их номинальную стоимость.
Экономическая природа облигаций характеризуется тремя особенностями - облигация: 
1) инструмент концентрации капиталов, используемых для кредитования хозяйственной деятельности; 
2) недорогой и, следовательно, сравнительно легкодоступный и легко циркулирующий долговой инструмент;
3) долгосрочное долговое обязательство.
По мере поступательного развития хозяйственной системы и постепенного усложнения общественных и хозяйственных задач потребность в долгосрочном кредите приобретает более важное значение как для публичных организаций, заинтересованных в распределении расходов на свои общественные назначения на достаточно продолжительный срок, занимающий много лет, так и для различных хозяйственных организаций, стремящихся к скорейшей мобилизации капитала для финансирования затрат путем реализации займа взамен не всегда выгодного для них с этой точки зрения выпуска акций.
Облигация в силу своих технических свойств юридического и финансового характера оказывается наиболее пригодной к тому, чтобы служить орудием долгосрочного кредита.
Легкость выпуска и передачи ее, широкая обращаемость через посредство фондовой биржи привели к тому, что облигация превратилась в одно из излюбленных средств помещения капитала и удовлетворения потребности в долгосрочном кредите, Инвестору, вложившему деньги в приобретение облигаций, нет оснований опасаться того, что в случае острой необходимости он не сможет ими воспользоваться, на этот случай у него всегда имеется возможность продать или заложить облигации и, таким образом, как бы получить обратно затраченный на их приобретение капитал. При благоприятном стечении обстоятельств, исключающих необходимость столь чрезвычайных действий по возврату капитала, наличие у инвестора известного количества облигаций, для которых исключена возможность предъявления к досрочному удовлетворению, гарантирует ему на продолжительный период времени получение определенного и верного дохода в виде процента. Правда, необходимо отметить, что сказанное может быть отнесено лишь к ситуации, когда инфляция не вышла из-под контроля.
Облигации содержат следующие основные элементы: надпись, что это облигация; название и место нахождения эмитента облигации; имя покупателя либо надпись, что облигация выписана на предъявителя; номинальную стоимость; размер процентов, если это предусмотрено; долю в прибыли, если это предусмотрено; сроки погашения и выплаты процентов; место и дату выпуска, а также серию и номер облигации; образцы подписей уполномоченных лиц эмитента и права, вытекающие из облигации. Обязательный реквизит целевых облигаций - указание товара, под которой они выпускаются. Кроме основной части к облигации может прилагаться купонный лист на выплату процентов.
Купон на выплату процентов содержит следующие основные элементы: порядковый номер купона на выплату процентов; номер облигации, по которой выплачиваются проценты; название эмитента; год выплаты процентов и образцы подписей уполномоченных лиц эмитента облигации. Классификацию облигаций проводят в зависимости от метода обеспечения или по правам эмитентов и держателей.
В зависимости от наличия обеспечения облигации делятся на закладные и беззакладные.
Закладные облигации обеспечиваются юридическими документами. Закладная находится у кредитора до момента расчета. При выпуске закладных облигаций важная роль отводится посреднику, который соблюдает интересы держателей.
Беззакладные облигации - это просто обещание вернуть долг, не подкрепленное обеспечением имущества общества.
В зависимости от прав, предоставляемых эмитентом держателям, может существовать множество категорий облигаций,
Отзывные облигации дают эмитенту право досрочно погасить их по цене, несколько превышающей номинальную. Чем меньше времени до официального срока погашения, тем меньше "отзывная цена". Соответственно, процент, выплачиваемый по таким облигациям, непостоянен.
Облигации отложенного фонда представляют собой бумаги, выпускаемые на средства, получаемые от прибыли. Выкуп идет постадийно, равными партиями, что обеспечивает высокое качество таких бумаг. Ежегодные выплаты по облигациям отложенного фонда, называемые аннуитетами, содержат часть номинальной стоимости плюс годовой процент,
Выплата по доходным облигациям зависит от того, была ли прибыль у общества в истекшем финансовом году. Таким образом, в части получения интереса эти облигации похожи на обыкновенные акции.
Облигации с расширением дают держателю право с повышенным процентом продлить срок погашения.
Облигации с сужением предоставляют возможность в течение установленного условиями выпуска срока сдать облигации.
Сериальные облигации обеспечивают наряду с ежегодными выплатами части основного долга выплату повышаемых год от года процентов.
Конвертируемые облигации, т.е. обращаемые в обыкновенные или привилегированные акции, выпускаются для "привязывания" инвесторов к акционерному обществу. Как правило, обменять облигации на акции держатель должен в установленный условиями выпуска срок по фиксированной заранее цене. В случае конверсии держатель иногда получает небольшую премию. Акционерное общество в условиях выпуска иногда может оставить право на проведение конверсии за собой.
Облигации с ордером (отрывным талоном) дают право на покупку новых облигаций или акций общества по финансированной цене.
Облигации могут также продаваться в связке с акциями, здесь применяется хорошо известный бывшим советским гражданам принцип торговли "с нагрузкой".
Можно выкупить облигации, процент по которым не является стабильным, а зависит от преобладающих ставок определенных крупных банков, но не уменьшается ниже заранее установленного минимума,
   Относительная привлекательность промышленных облигаций с фиксированным доходом выражается в том, что они, в отличие от акций, могут продаваться по курсу ниже номинальной цены, например, за 97 вместо 100. 
Такая скидка с цены облигации называется дизажио. К этому следует добавить, что погашение облигаций по договоренности иногда производится не по номинальному, а более высокому курсу, вместо 100 по 104. Возникающая надбавка называется ажио, при соответствующих сроках погашения она предоставляется как дополнительный доход наряду с процентными платежами.
Суммарный доход, обусловленный процентом ажио и дизажио данной облигации, считается важным показателем при оценке условий приобретения облигаций. Эти обстоятельства лежат в основе отклонения общего дохода от номинального процента. В деловом мире понятие дохода от ценной бумаги обозначается словом рендит. Рендит твердопроцентных ценных бумаг рассчитывается по следующей формуле:

5%-ная облигация продается ниже номинального курса (вместо 100 за 95), тогда ее рендит составит 5,26% (5х100/95),
Для более точного расчета следует учитывать срок курса погашения облигации. Если, к примеру, облигация погашается по курсу 100 по истечении 10 лет, то в течение этих 10 лет вкладчик дополнительно к процентам получает курсовую разницу, равную 5% (100-95), которая при накоплении рендита равномерно распределяется на весь срок обязательства. На один год приходится курсовая прибыль в 0,5 пункта (5:10),а суммарный годовой рендит возрастает до 5,76% (5,26+0,5), Кроме того, необходимо отметить, что в некоторых странах прибыли, полученные от разницы курсов твердопроцентных ценных бумаг, не облагаются подоходным налогом, в отличие от доходов, полученных в виде текущих процентов по облигациям, включаемых в общую сумму налогооблагаемого дохода, В данном случае речь идет о необлагаемом доходе, полученном от разницы величин 5 и 5,76%. Существует множество различных видов промышленных облигаций. Имеются "вечные" рентные бумаги, владельцы которых получают только процентные платежи без права возврата ссуды, есть облигации с условиями и т.п.
Промышленные облигации имеют ряд недостатков для эмитентов. Фиксированный процент по промышленной облигации означает для фирмы рост постоянных издержек. Во время спада производства такие издержки особенно чувствительны для фирм, в отличие от дивидендов, которые в зависимости от доходов компании могут устанавливаться на более низком уровне.
Ценные бумаги с фиксированным доходом имеют различный курс, поэтому и являются предметом интереса на фондовой бирже. Изменение курса этих ценных бумаг при декларированном доходе происходит потому, что в разные периоды экономической активности национального производства происходит эмиссия новых облигаций, других ценных бумаг с увеличенным размером с фиксированного дохода, вследствие чего изменяется курс ранее выпущенных ценных бумаг. Владельцы облигаций с болee низкими процентными ставками стараются как можно быстрее избавиться от них и приобрести более прибыльные твердопроцентные ценные бумаги. В этом заключается главная причина изменения курса этих ценных бумаг. Каждый владелец твердопроцентных облигаций и других ценных бумаг решает следующую задачу: что он потеряет и что выиграет при продаже по более низкой цене облигаций старого образца или при покупке облигаций старого образца, а также при покупке облигаций нового образца с более высоким фиксированным доходом.
Вексель представляет собой ценную бумагу, удостоверяющую безусловное денежное обязательство векселедателя уплатить при наступлении срока определенную сумму денег владельцу векселя. Как письменное долговое обязательство строго установленной формы вексель дает его владельцу бесспорное право по истечении срока обязательства требовать от должника или акцептанта уплаты обозначенной на векселе денежной суммы.
Усилия по внедрению векселя обусловлены необходимостью управления платежной дисциплиной в народном хозяйстве республики и развития коммерческого кредита. Активизация вексельного обращения приводит, во-первых, к ускорению расчетов и оборачиваемости оборотных средств; во-вторых, уменьшается потребность в банковском кредите, снижаются процентные ставки за его использование, сокращается эмиссия денег.
Вексель является для предпринимателя, предоставляющего кредит, не только более простым, по и более надежным способом возврата долга.
Вексель можно использовать для отсрочки или рассрочки платежа, т.е. это своего рода покупка в кредит. Например, при сделке купли-продажи оплату товара можно частично произвести перечислением денег наличными или с помощью векселя. Можно выдать вексель и на всю стоимость товара. Тем самым оплата производится не в момент приобретения товара, а через некоторое время - покупка в долг, К моменту оплаты векселя цена товара может повыситься. Таким образом, вексель удобно использовать в условиях растущей инфляции.
Вексель может быть выдан только юридическим и физическим лицам, зарегистрированным на территории Республики Казахстан. Как выпуск, так и покупка векселей в ближайшее время станут массовым явлением, .Но пока для многих эти операции - неизведанная область, поэтому необходимо характеризовать основные понятия и правила, связанные с векселями.
Чтобы выданный документ был признан ценной бумагой в форме векселя со всеми вытекающими из этого правовыми последствиями, необходимо наличие в нем обязательных реквизитов, позволяющих отличить вексель от любых других документов, подтверждающих то или иное денежное обязательство.
Так, простой вексель должен содержать следующие реквизиты:
а) наименование "вексель", включенное в текст и выраженное на том языке, на котором этот документ составлен;
б) простое и ничем не обусловленное обещание уплатить определенную сумму;
в) указание, срока платежа;
г) указание места, в котором должен совершиться платеж;
д) наименование того, кому или по приказу кого платеж должен быть совершен;
е) указание даты и места составления векселя;
ж) подпись того, кто выдает документ (векселедателя). 
При отсутствии особого указания место, обозначенное рядом с наименованием плательщика (место составления документа для простого векселя), считается местом жительства плательщика (векселедателя - для простого векселя); вексель, в котором не указано место его составления, признается подписанным в месте, обозначенном рядом с наименованием векселедателя.
Переводной вексель должен содержать помимо реквизитов, предусмотренных в пунктах "а", "в", "ж", также наименование того, кто должен платить (плательщика).
Полученный вексель может быть использован его владельцем для расчетов со своими поставщиками или кредиторами путем так называемого индоссамента, т.е. путем передаточной надписи на обороте векселя, означающей, что право требовать уплату ни векселю переходит к другому лицу. Подобная операция может осуществляться неограниченное количество раз, поэтому, когда наступает срок уплаты по векселю, платит тот, у кого этот вексель окажется к моменту платежа.
Различают несколько видов индоссаментов; полный, бланковый, инкассовый. Полный (именной) указывает лицо, кому или по чьему приказу должен быть совершен платеж, На бланковом индоссаменте стоит лишь подпись индоссамента и не указывается лицо, которому переуступается вексель - индоссамент на предъявителя. Инкассовый индоссамент дает право принимающему вексель лицу производить только взыскание по векселю.
Всякий переводной вексель можно передать посредством индоссамента.
Индоссамент может быть совершен в пользу:
- плательщика (независимо от того, акцептовал он вексель или нет);
- векселедателя;
- в пользу какого-либо другого обязанного по векселю лица. 
Индоссамент должен отвечать следующим требованиям:
- быть простым и ничем не обусловленным;
- всякое ограничивающее его условие считается недействительным;
- может не содержать указания лица, в пользу которого он сделан. 
В последнем случае индоссамент, чтобы иметь силу, должен быть написан на обороте переводного векселя или на добавочном месте.
Примером начала использования векселей для расчетов по текущим платежам служит начатый Туран-Алембанком выпуск банковских векселей. Эти векселя продаются клиенту в виде вексельной книжки.
В целях обеспечения гарантированности платежа по векселю производится операция выдачи так называемого вексельного поручительства (аваля). Соответственно лицо, предоставляющее такое поручительство, называется авалистом. Вексельное поручительство выдается третьим лицом или даже одним из лиц, подписавших вексель. Для обеспечения аваля достаточно одной подписи, поставленной авалистом на лицевой стороне переводного векселя, если только эта подпись не поставлена плательщиком или векселедателем. В авале должно быть указано, за чей счет он дан. При отсутствии такого указания аваль считается данным за счет векселедателя.
Как субъект вексельного обращения авалист:
- отвечает так же, как и то лицо, на которое он дал аваль. Его обязательство действительно даже в том случае, если обязательство, которое он гарантирует, окажется недействительным;
- оплачивая переводной вексель, приобретает право против того, за кого дал гарантию, и против тех, кто в силу переводного векселя обязан перед последним.
Аваль дается на переводном векселе или на добавочном месте, он может быть дан на отдельном листе с указанием места его выдачи.
Акцепт означает согласие лица, обязанного к уплате, уплатить истребованную сумму. Его выражают словами "акцептован", "принят", написанными на векселе, где стоит и подпись плательщика.
Переводной вексель до наступления срока платежа может быть предъявлен векселедержателем или даже просто лицом, у которого вексель находится, для акцепта плательщику,
Во всяком переводном векселе векселедатель имеет возможность обусловить, что вексель должен быть предъявлен к акцепту с назначением или без назначения срока, а также запретить в векселе предъявление его к акцепту, если только речь идет о переводном векселе, который подлежит оплате, во-первых, у третьего лица; во-вторых, в ином месте, чем место жительства плательщика; в-третьих, через определенный срок по предъявлении. Кроме того, он имеет право оговорить, что предъявление к акцепту невозможно ранее назначенного срока.
Существует также акцепт в порядке посредничества. Его применяют в тех случаях, когда у владельца переводного векселя, подлежащего акцепту до начала срока платежа, возникает так называемое право на регресс, т.е. право обратного требования кредитором суммы, которую он уплатил кому-либо за должника. Право на регресс применяется к лицам, поставившим свои подписи на векселе как до возникновения такого права, так и после.
Платеж по векселю в порядке посредничества может иметь место в случаях возникновения права на регресс и при наступлении срока платежа, до наступления этого срока. Лицо, которое поставило свою подпись на векселе и за которое был произведен платеж другими индоссантами, следующими за ним, освобождается от ответственности, связанной с возвратом долга. В случае, если соответствующие обязательства не выполняются, посредник, теряет свое право на регресс к тем лицам, которые не были освобождены от ответственности за возврат долга.
Сегодня рынку государственных ценных бумаг отводится особая роль, особенно в период становления казахстанского РЦБ.
В начальный период реформирования экономики бюджетный дефицит покрывался исключительно за счет кредитов Нацбанка правительству. Это означало прямую денежную эмиссию и приводило к постоянному росту инфляции. В настоящее время правительство Казахстана отказалось от эмиссионного покрытия бюджетного дефицита, используя при этом неинфляционные источники финансирования, а именно прямые заимствования у внешних (МВФ, Всемирный банк, правительства иностранных государств и частные компании) и внутренних, Заимствования государства на внутреннем рынке, как и во всем мире, осуществляются через эмиссию государственных долговых обязательств.

Глава 2. Правовое положение ценных бумаг в международном частном праве 

2.1 Общая характеристика правового регулирования международного рынка ценных бумаг

Понятие ценной бумаги, привычное для российского юриста, отличается от принятого во многих других государствах. В большинстве стран под ценной бумагой (securities) обычно понимаются такие инструменты финансового рынка, которые в Казахстане охватываются в основном понятием эмиссионной ценной бумаги. Деятельность по выпуску и обращению именно таких «ценных бумаг», называемых еще фондовыми или инвестиционными, и является объектом пристального внимания международного сообщества. Объясняется такое внимание тем, что международный оборот инвестиционных ценных бумаг может существенно затронуть не только частные, но и публичные интересы, повлиять на удовлетворение не только экономических, но и политических интересов государства. Поэтому, далее речь пойдет преимущественно о фондовых (инвестиционных) ценных бумагах (акции, облигации, производные ценные бумаги и т. п.).
Истории развития международных рынков известны периоды и международной интеграции, и дезинтеграции. В экономической литературе эволюцию мировых фондовых рынков принято разделять на несколько этапов. Краткая характеристика этих этапов, как представляется, будет способствовать лучшему пониманию тех нормотворческих процессов, которые происходят в наши дни.
Первый этап (1860-1914гг.) характеризуется активным становлением национальных рынков ценных бумаг, созданием первых предпосылок для международного сотрудничества. Определяющими для этого периода являлись следующие факторы.
Развитие промышленности, нуждавшейся в долгосрочных заимствованиях; переход стран к золотомонетному стандарту, установление фиксированных золотых курсов иностранных валют; внедрение новейших средств коммуникации (прокладка в 1866г. трансатлантического кабеля и др.). Кроме того, активизация организованной торговли ценными бумагами на фондовых биржах, с одной стороны, и одновременное усиление роли банков для рынка капиталов, с другой - привели к конкуренции между биржевым и внебиржевым рынками, что способствовало в борьбе за инвесторов, развитию биржевой инфраструктуры.
Второй этап (1920-1945 гг.) характеризуется преобладанием дезинтег-рационных процессов. После Первой мировой войны усилилась политическая нестабильность, обусловленная, в частности, укреплением левых коммунистических и националистических настроений. В результате этого экономическая политика многих государств, а следовательно, и соответствующее правовое регулирование стали непредсказуемыми. Отсутствие стабильности, повышение политических рисков не способствовали развитию инвестиционной деятельности.
Еще одним фактором, повлиявшим на состояние международного сотрудничества на рынках ценных бумаг в этот период, стал мировой экономический кризис 1929-1933 гг., распад мировой валютной системы.
В связи с этим фондовые рынки и соответствующее им право развивались преимущественно на национальном уровне. В частности, именно в этот период в США были приняты законы о ценных бумагах, заложившие основу для всего последующего развития права о ценных бумагах во многих других государствах.
Вместе с тем вновь появились экономические предпосылки, обусловившие в последующем новый виток интеграции национальных фондовых рынков. Вторая мировая война, истощившая внутренние капиталы принимавших в ней участие государств, побудила предпринимателей искать свободные и дешевые средства на рынках капиталов других стран.
Третий этап (1945-1972 гг.). Экономическое преимущество США перед большинством своих европейских конкурентов, ослабленных в ходе Второй мировой войны, определило направленность Бреттон-Вудских соглашений 1944г. Международная валютная система строилась на фиксированных курсах национальных валют к доллару США, определявшихся по цене золота в долларах. Международный обмен капиталами осуществлялся чаще всего в форме межгосударственных кредитов. В качестве основного кредитора, при этом, выступало правительство США. Перемещение частных капиталов было существенно ограничено. 
Организационно выполнение Бреттон-Вудских соглашений обеспечивалось деятельностью созданного Международного валютного фонда.
В конце 50-х - начале 60-х годов прошлого столетия в результате дефицита внутреннего платежного капитала США, возможности кредитования из источников, расположенных на северо-американском континенте, были ограничены. Это обстоятельство привело к усилению евровалютного рынка, к выпуску еврооблигаций.
В данный период были предприняты и первые шаги по дематериализации ценных бумаг путем создания системы «евроклир». Бумажные ценные бумаги (в основном еврооблигации) помещались на хранение к специализированному депозитарию, который выдавал свидетельства (сертификаты) о принятии ценных бумаг на хранение и правах на них. Передача права на ценные бумаги не требовала их физического перемещения, они «обездвиживались». Вместо этого передавался лишь бланк сертификата, удостоверявшего право на определенное в нем количество ценных бумаг. Вскоре была введена система, при которой движение прав на помещенные у депозитария ценные бумаги осуществлялось уже без выдачи сертификата и фиксировалось депозитарием на счетах «депо». «Обездвиживание» ценных бумаг оптимизировало рынок еврооблигаций и востребовало создание единой клиринговой организации - CEDEL, со штаб-квартирой в Люксембурге.
Между тем, правительства государств с опаской относились к интеграции на рынке еврооблигаций, поскольку усиление международных экономических связей в этой сфере затрудняло выполнение задачи поддержания стабильности национальной валюты: в международной торговле еврооблигации стали играть роль средства платежа («квази-денег»). По этой, а также многим иным причинам в рассматриваемый период вмешательство публичной власти в регулирование национальных рынков ценных бумаг стало весьма существенным. Активное государственное регулирование распространялось и на иностранные заимствования.
Тем временем в 1967г. США пережили первый заметный послевоенный кризис на фондовом рынке, известный как «бумажный». Действовавшая ранее технология обработки информации о сделках на фондовом рынке с применением бумажных носителей не выдерживала нарастающего объема этих сделок. Несоответствие между потребностями рынка и возможностями организационных и правовых систем, его обслуживающих, привели к интенсивному внедрению на фондовый рынок новых электронно-технических решений.
Европейские, американские и прочие рынки ценных бумаг не могли существовать параллельно на протяжении длительно времени. К началу семидесятых годов стал обозначаться очередной виток интеграции, но уже не только по территориальному признаку.
Четвертый этап (1973г. - настоящее время) связан с переходом в 1973г. к плавающим валютным курсам, отходом от использования золота в качестве основы для валютных расчетов, с необходимостью преодоления последствий кризисов на фондовых рынках, а следовательно, поиском капиталов на наиболее выгодных условиях в различных регионах. Одновременно повысилось и значение валютного рынка: и государства, и частные инвесторы начали приобретать иностранную валюту для осуществления расчетов в международной торговле. Очевидно, что другим средством расчетов, как это уже неоднократно случалось, стали выступать разного рода финансовые инструменты, включая ценные бумаги. Еще одним результатом изменения мировой валютной системы стало возрастание роли банков. Конкуренция на финансовом рынке между банками и фондовыми биржами стимулировала последние к поиску новых организационных и технических решений для оптимизации оборота ценных бумаг. Так, в середине восьмедесятых на Лондонской фондовой бирже была внедрена электронная дилинговая система SEAQ-1, позволившая значительно активизировать торговлю ценными бумагами. Чтобы сохранить конкурентоспособность аналогичные системы вскоре были введены и другими европейскими фондовыми биржами.
Электронные торговые системы позволили относительно быстро перебрасывать капиталы с одной биржи на другую, что обусловило взаимное влияние (зависимость) бирж и иных организаторов торговли друг на друга. Изменение курсов ценных бумаг на одних торговых «площадках» неминуемо вело к изменению курса на других. Поэтому на повестку дня вновь встал вопрос о координации деятельности на различных фондовых рынках, о выработке единых стандартов, которые бы позволили, во-первых, минимизировать вероятность возникновения неблагоприятных последствий на национальном рынке, а во-вторых, минимизировать возникающие в результате таких обстоятельств неблагоприятные последствия для других рынков.
В то же время электронные средства коммуникации предоставили инвесторам и эмитентам возможность выбирать для себя любую биржевую торговую площадку, руководствуясь соображениями соответствующих затрат и эффективности торговли.
Жесткое государственное регулирование деятельности на национальных фондовых рынках себя уже не оправдывало, препятствовало привлечению в экономику государств необходимых ресурсов извне. В связи с этим наметилось дерегулирование национальных рынков ценных бумаг, проявившееся, в частности, в делегировании части организующих функций саморегулируемым организациям профессиональных участников рынка ценных бумаг. Разрешительная система ввоза капитала стала постепенно заменяться во многих странах на уведомительную. Правительства развивающихся стран начали поощрять иностранные инвестиции и т.д.
Пожалуй, основным итогом развития финансовых рынков в этот период стало стремительное движение от рынков национальных к международным, а затем от международных к глобальному финансовому рынку. Иллюстрацией устойчивой финансовой зависимости между состоянием различных рынков ценных бумаг является мировой кризис, разразившийся в 1997г. в начале на рынке ценных бумаг Кореи, прокатившийся затем по всем национальным рынкам развитых государств, и ударивший в августе 1998г. по российской экономике. Между тем не следует переоценивать экономические предпосылки интеграции. По-прежнему сохраняются значительные различия в структуре национальных инвесторов, акционеров (диверсификация акционеров в США; преобладание стратегических инвесторов в Германии, взаимное владение акциями в Японии и т. д.).
Современное состояние правового регулирования. Поиск инвесторами наиболее привлекательных рынков для вложения своих средств, с одной стороны, и стремление эмитентов осуществлять заимствования этих средств путем размещения ценных бумаг - с другой, привели не только к широкому разнообразию экономических решений, но и к необходимости правового регулирования деятельности на международном рынке ценных бумаг.
Состояние кооперации международного сообщества в сфере правового регулирования рынка ценных бумаг можно вкратце охарактеризовать следующим образом.
Во-первых, право многих государств по-прежнему имеет существенные различия в регулировании рынка ценных бумаг. Многообразие подходов проявляется как в самом определении понятия ценной бумаги, так и в окружающих его правовых институтах и их конструкциях (принципы регулирования, требования к раскрытию информации, организация деятельности фондовых бирж и др.). Значительные расхождения можно обнаружить и в правилах, утверждаемых саморегулируемыми организациями. Между тем правовые различия не могут исключить прояления экономических законов, неизбежно находясь под их воздействием. Так, стремление предпринимателей привлечь дополнительные капиталы через размещение или повышение котировки выпускаемых ими ценных бумаг на зарубежных фондовых биржах стимулирует эмитентов учитывать требования таких бирж, а также иностранного права. При этом для решения экономической (заемной) задачи соответствующие правовые требования (чаще всего по вопросам корпоративного управления, раскрытия информации, некоторых экономических показателей) должны исполняться эмитентом ценных бумаг и на территории государства, на которой осуществляется основная деятельность.
Во-вторых, гармонизация правового регулирования осуществляется пока преимущественно либо в двух-трехсторонних международных договорах, чаще всего определяющих основы сотрудничества в инвестиционной сфере, либо локально, в рамках различных международных организаций, включая публичные, чаще всего образованные по территориальному признаку.
В-третьих, мировым сообществом признана необходимость комплексного правового регулирования деятельности на международных рынках ценных бумаг. В связи с этим наиболее вероятным представляется заключение в дальнейшем международных договоров, касающихся отдельных правовых институтов, имеющих как прямую, так и опосредованную связь с институтом ценных бумаг (виды ценных бумаг, обращение бумаг на предъявителя, применимое право, переход права собственности, создание и деятельность организаций эмитентов, профессиональных участников рынка ценных бумаг, корпоративное управление, бухгалтерский учет и аудит, рейтинговая оценка и т. д.).
В-четвертых, подготовка международных соглашений, имеющих обязательный характер и распространяющих свое действие на государства-участников различных рынков ценных бумаг (американский, азиатский, европейский и др.), правовых систем и традиций находится в самой начальной стадии.
В-пятых, в настоящее время основным инструментом гармонизации права ценных бумаг в международной торговле являются документы рекомендательного характера, принимаемые специализированными международными организациями, как правительственными, так и неправительственными. В связи с этим значение специального международного публичного порядка для рынка ценных бумаг, несмотря на его востребованность, еще невелико.
В-шестых, не дожидаясь принятия международных правовых норм, участники рынка ценных бумаг избирают такой инструмент регулирования как договор, получивший широкое распространение среди профессиональных участников рынка ценных бумаг. Частноправовые договоры позволяют формировать разного рода торговые сети и иные организационные соединения, оптимизирующие электронную торговлю ценными бумагами. Международно-правовой предпосылкой для принудительного исполнения таких договоров являются соглашения о взаимной защите капиталовложений, о признании судебных решений и т. д.
В-седьмых, несмотря на очевидные преимущества гармонизации, зарубежная юридическая наука активно обсуждает и недостатки единообразного правового регулирования, справедливо обращая внимание на достоинства диверсифицированного подхода, говоря о необходимости сохранения, так называемой конкуренции правовых порядков (regulatory competition).
Основное достоинство такой конкуренции видится в следующем. Учитывая определенную ограниченность объемов свободных капиталов и возрастающую потребность в них, правительства государств находятся в условиях конкуренции по привлечению инвестиций, и поэтому будут вынуждены создавать наиболее благоприятную правовую среду. Состояние конкуренции должно способствовать не только улучшению качества товаров, как результат рыночной борьбы за их потребителя, но и качества законодательства, как результат рыночной борьбы за инвестора. Право в определенном смысле должно выступать в качестве товара, предлагаемого государством инвесторам. Удачные законодательные решения будут заимствоваться государствами-конкурентами. В качестве примера успешного действия этого механизма приводится опыт США в сфере права компаний, а также международный опыт предоставления отдельными государствами налоговых преференций для инвесторов. Кроме того, в качестве иллюстрации этой мысли можно было бы сослаться и на упоминавшуюся уже конкуренцию между банками и фондовыми биржами.
Разумеется, приведенные научные течения, поддерживаемые авторитетнейшими специалистами, будут неминуемо сдерживать процесс унификации права ценных бумаг на международном уровне.
Цели и принципы регулирования рынка ценных бумаг были сформулированы в феврале 2002г. ИОСКО в рекомендательном документе, определяющем основные направления, в которых государствам предлагается развивать правовое регулирование рынка ценных бумаг. В качестве трех основных целей регулирования указываются следующие.
- защита прав инвесторов;
- укрепление доверия инвесторов к добросовестности, эффективности и публичности (открытости) деятельности на рынке ценных бумаг;
- сокращение системных рисков, т. е. рисков, возникающих в результате функционирования системы торговли ценными бумагами.
Если основных целей названо три, то основных принципов, которым должен следовать законодатель при формировании системы правого регулирования деятельности на рынке ценных бумаг, предложено тридцать. Все принципы классифицированы на следующие восемь групп по различным вопросам:
1) деятельность регулирующих государственных органов (полномочия регулирующего органа должны быть определены четко и понятно, соответствовать установленным целям; персонал соответствующего государственного органа должен соблюдать самые высокие стандарты профессиональной деятельности, включая обязанность по соблюдению конфиденциальности);
2) деятельность саморегулируемых организаций (они должны быть наделены определенными контрольными функциями, осуществляемыми в свою очередь под надзором государственных органов в соответствии с требованиями о добросовестности и сохранении конфиденциальности);
3)  исполнение нормативно-правовых норм о ценных бумагах (регулирующие органы должны быть наделены достаточными и действенными полномочиями для осуществления своих полномочий, в том числе принудительными);
4) сотрудничество в сфере регулирования функций (в процессе подготовки нормативных правовых актов должно быть обеспечено участие различных заинтересованных лиц, включая регулирующие органы других государств, международные организации, профессиональных участников рынка ценных бумаг и т. д.);
5) деятельность эмитентов (эмитенты должны быть обязаны раскрывать информацию о существенных характеристиках своей деятельности полно, достоверно и своевременно так, чтобы инвесторы могли принимать обоснованное решение об инвестициях, права владельцев ценных бумаг должны соблюдаться в равной степени справедливо и добросовестно; бухгалтерские и аудиторские стандарты должны отвечать высоким международным требованиям и т. д.);
6) применение механизмов (схем) коллективных инвестиций (возможность использования таких схем должна быть надлежаще обеспечена законодательством);
7) деятельность профессиональных участников рынка ценных бумаг (посредников) (начало деятельности профессионального участника не должно быть связано с излишними обременениями - «принцип минимальных требований для вхождения на рынок»; необходимо установление разумного минимального размера капитала, а также иных показателей деятельности профессионального участника, которые бы отражали, принимаемые им на себя риски; профессиональные участники должны организовывать и осуществлять свою деятельность в соответствии с определенными стандартами управления, обеспечивающими эффективное управление рисками, защиту прав клиентов и т. д.);
8) операции на вторичном рынке (учреждение и деятельность торговых систем должны осуществляться с разрешения и под контролем регулирующих органов; правовое регулирование должно быть направлено на пресечение инсайдерской деятельности и манипуляций на рынке, эффективное реагирование в случае финансовых кризисов, «дефолта», рыночных спадов и т. д.).
Содержание каждого принципа раскрывается в рассматриваемом документе ИОСКО соответствующими комментариями, а затем детализируется до конкретных правил. Например, применительно к системным рискам разъсняется, что они обусловлены наличием в системе торговли ценными бумагами многочисленных элементов различного свойства (технических, организационных и т. д.). Эффективность системы не должна напрямую зависеть от функционирования каждого в отдельности взятого элемента. В случае, например, банкротства профессионального участника, технического сбоя в работе электронных систем и т. п. права клиентов должны быть эффективно защищены. Правовое регулирование должно быть направлено не только на предотвращение или минимизацию системных рисков, но и на управление ими в случае возникновения соответствующих неблагоприятных обстоятельств.
В частности, предлагается: а) организовывать работу системы таким образом, чтобы переход права собственности на ценные бумаги совпадал с исполнением обязанности по платежу за них; б) предусматривать участие в системе центрального депозитария или регистратора с целью дополнительного учета прав на ценные бумаги и операций с ними; в) осуществить переход к дематериализованным (электронным) ценным бумагам или же обездвижить документарные (бумажные) ценные бумаги посредством помещения их у профессионального депозитария или регистратора.

2.2 Операции на международном рынке ценных бумаг 

Как уже отмечалось, заключение международных договоров в сфере рынка ценных бумаг на межгосударственном уровне еще только начинается. Между тем определенные инструменты регулирования, касающиеся пока только отдельных вопросов фондового рынка, уже разработаны международными организациями, созданными на договорной основе по территориальному признаку.
Международные конвенции / Гаагская конвенция № 36 о праве, применимом к определенным правам в отношении ценных бумаг, находящихся во владении посредников (профессиональных участников рынка ценных бумаг/ является одной из немногих и едва ли не первой попыткой мирового сообщества принять международный договор в сфере регулирования рынка ценных бумаг. Конвенция находится в завершающей стадии разработки и, вероятно, вскоре вступит в силу.
В рассматриваемом документе предпринимается попытка разрешить одну из основных правовых проблем, препятствующих более активной международной торговле ценными бумагами - это проблема права, применимого к правоотношениям, возникающим между эмитентами, посредниками и инвесторами-резидентами различных государств.
Традиционно для большинства правопорядков, применимое право определялось для указанных случаев в соответствии с правилом места нахождения ценных бумаг (lex rei sitae principle). Однако если для бумажных ценных бумаг использование этого принципа серьезных затруднений не вызывало, то определение местонахождения электронных ценных бумаг является более проблематичным.
Сложности возникают в тех случаях, когда в учете прав, в заключении договоров на приобретение - реализацию ценных бумаг, в исполнении договоров с ценными бумагами участвуют несколько профессиональных участников, расположенных в различных государствах. В таком случае, как и для ценной бумаги, в бумажной форме возникает «движение» ценных бумаг (возможности распоряжаться ею) от одного участника отношений к другому. Такое «движение» необходимо для того, чтобы, например, брокер, продавший электронную ценную бумагу, был лишен возможности продать ее еще раз: бумага «поступает» к брокеру покупателя.
В Конвенции вслед за практикой, получившей законодательное закрепление в некоторых государствах, предлагается при определении применимого права на международном уровне руководствоваться принципом места нахождения посредника, который в данный конкретный момент, может решать правовую судьбу ценной бумаги.
Европейские конвенции и Директивы ЕС о ценных бумагах. В качестве примера международных договоров, заключенных по территориальному признаку, можно привести опыт Европейских государств.
Европейская конвенция о прекращении использования ценных бумаг на предъявителя в международном обращении от 28 мая 1970г. Конвенция устанавливает единую процедуру исключения из оборота утраченных ценных бумаг на предъявителя по заявлению их владельца на территориях различных государств. Конвенция применяется к ценным бумагам, оборотоспособным на международных финансовых рынках, а не к любой ценной бумаге на предъявителя, она вводит правило о публикации информации об утрате ценной бумаги в соответствии с определенной процедурой.
Европейская конвенция об инсайдерской деятельности от 20 апреля 1989г. Принятие конвенции обусловлено следующими соображениями. Одним из фундаментальных принципов функционирования рынка ценных бумаг является принцип предоставления всем участника рынка равной возможности по доступу к достоверной информации, распространяемой для инвесторов. Этот принцип часто нарушается лицами, имеющим доступ к закрытой информации. Между тем установление таких фактов, имевших место в других государствах, вызывает затруднения. Конвенция устанавливает процедуру взаимодействия между компетентными государственными органами для выявления и пресечения фактов инсайдерской деятельности. Среди форм такого взаимодействия называется обмен информацией и опытом.
Европейская конвенция об учреждении компаний от 20 января 1966г. до настоящего времени в силу не вступила, однако, является иллюстрацией признания европейскими странами принципа предоставления субъектам предприниамтельской деятельности равных условий. Конвенция предусматривает введение национального режима для компаний, зарегистрированных на территории других государств, а также создание межгосударственной комиссии для реализации этого принципа.
Директивы Европейского союза. Основным правовым инструментом решения задачи гармонизации регулирования рынков ценных бумаг государств участников ЕС стали Директивы ЕС. Среди наиболее значимых Директив, развивающих Рекомендации ЕС 77/534/ЕЕС от 25 июля 1977г. о Европейском кодексе поведения относительно операций с обо-ротоспособными ценными бумагами, являются следующие.
- о координации условий допуска ценных бумаг к официальному листингу на фондовой бирже (79/279/ЕЕС от 5 марта 1979г.);
- о координации требований к подготовке, изучению и распространению сведений, подлежащих публикации с целью допуска ценных бумаг к официальному листингу на фондовой бирже (80/390/ EEC от 17 марта 1980г.);
- о сведениях, подлежащих обязательной и регулярной публикации компаниями, акции которых были допущены к официальному листингу на фондовой бирже (82/121/ЕЕС от 15 февраля 1982г.);
- о сведениях, подлежащих публикации, в случае приобретения крупного пакета акций или распоряжения им в отношении компании, акции которой котируются на фондовой бирже (88/627/ EEC от 12 декабря 1988г.);
- о координации требований к составлению, изучению и распространению проспектов эмиссии, подлежащих публикации, а также в случае распространения оборотоспособных ценных бумаг по публичной (открытой) подписке (89/298/ЕЕС от 17 апреля 1989г.);
- о координации нормативных положений, касающихся информации о деятельности компании, доступ к которой ограничен (об инсайдерах) (89/592 EEC от 13 ноября 1989г.); а также об инсайдерах и манипуляциии на рынке (злоупотреблении на рынке) (2003/ 6/ЕС от 28 января 2003г.);
- об инвестиционных услугах (93/22/ЕЕС от 10 мая 1993г.);
- об определении момента исполнения обязанности по платежу и системах обращения ценных бумаг (98/26/ЕС от 19 мая 1998г.).
В упомянутых Рекомендациях 77/534/ЕЕС от 25 июля 1977г. формулируются основные принципы и направления государственного регулирования деятельности на Европейском рынке ценных бумаг. При этом выделено шесть базовых (фундаментальных) принципов и восемнадцать дополнительных.
По мнению комиссии, государства-участники ЕС, используя предложенные принципы в качестве рекомендательных, должны стремиться к развитию их в национальном законодательстве, учитывать не только «букву» закона, но и его дух, заложенный в Рекомендациях. В частности, к основным принципам отнесено положение о необходимости полного, своевременного и добросовестного раскрытия информации на рынке ценных бумаг. Если решение об инвестициях в ценные бумаги будет принято на основе недостоверных сведений, то это может привести к искажению действительных рыночных цен. В свою очередь искажение цены может дестабилизировать действие рыночных механизмов, основанных на принципе свободного (не вынужденного) удовлетворения спроса и предложения на капитал.
Среди других основных принципов называются: принцип равного отношения к акционерам (владельцам ценных бумаг); принцип добросовестного поведения членов органов управления компании эмитента, пресечения действий с их стороны, которые могут негативно повлиять на функционирование рыночных механизмов; принцип надлежащего использования профессиональными участниками рынка ценных бумаг своих специальных познаний и навыков, исключение ситуаций конфликта интересов с клиентами и иными лицами, отношения с которыми носят доверительный характер. Рассмотрим, как эти принципы реализуются в директивах Европейского союза.
Условия допуска ценных бумаг к листингу на фондовой бирже. Директива 79/729/ЕЕС от 5 марта 1979г. (с последующими изменениями) устанавливает различные требования к допуску ценных бумаг к официальному листингу на фондовой бирже в зависимости от вида ценной бумаги. Если это акции, то необходимо соблюдение положений, содержащихся в приложениях «А» к Директиве, а в случае с долговыми финансовыми инструментами - в приложении «В». Кроме того, в Директиве устанавливаются дополнительные требования и для случаев, когда ценные бумаги уже допущены к листингу. Соответственно для акций и для долговых финансовых инструментов это приложения «С» и «D».
В частности, компания, размещающая или имеющая намерение размещать свои акции на фондовой бирже, должна быть создана и осуществлять свою деятельность в строгом соответствии с требованиями законодательства, публиковать или иметь готовым для публикации годовой отчет в течении, как правило, не менее трех лет, предшествовавших году обращения за допуском к листингу; иметь рыночную капитализацию в размере не менее 1 млн. евро. Акции такой компании должны быть оборотос-пособны без каких бы то ни было ограничений (согласие органов управления компанией, преимущественное право других лиц их п., однако за исключением акций, образующих контрольный пакет или акций, обращение которых ограничено на основании договора, но только если информация об этом доведена до сведения неограниченного круга лиц).
В случае если акции распространялись по открытой подписке до обращения с просьбой о допуске к официальному листингу, то срок для такой подписки должен истечь. Кроме того, для допуска к листингу «достаточное количество» акций определенной категории (класса) должно быть размещено по открытой подписке (обычно не менее 25% соответствующих акций). При решении вопроса о допуске к листингу во внимание принимаются и иные условия деятельности эмитента, размещения акций, которые могут повлиять на обеспечение интересов инвесторов (приобретателей акций).
Компания-эмитент обязана обеспечить равенство при осуществлении прав всех акционеров, владеющих акциями одного класса (категории): акционеры должны быть, в частности, предоставлена равная возможность доступа к информации о деятельности компании, принятия участия в управлении компанией посредством голосования на общих собраниях акционеров. Компания, кроме того, обязана создать такую систему, которая позволила бы акционерам эффективно осуществлять свои имущественные права, прежде всего право на дивиденд. Так, например, компания обязана направить для согласования в уполномоченные государственные органы проект изменений в учредительные документы заблаговременно, до созыва общего собрания акционеров, на котором эти изменения предполагается утвердить.
Необходимым условием сохранения официального листинга является доведение до сведения неограниченного круга лиц годового финансового отчета и годового отчета компании, а также сведений, касающихся таких существенных изменений в бизнесе компании, которые могут привести к изменению рыночной цены акций. В исключительных случаях компания может быть освобождена от выполнения этой обязанности по решению уполномоченных органов, если раскрытие информации может привести к ущемлению законных интересов компании (и в конечном итоге повлиять на права ее акционеров). Раскрытию подлежат и сведения о существенном изменении во владении акциями (Директива 88/ 627/EEC от 12 декабря 1988г.).
В случае если акции компании котируются на фондовых биржах, расположенных в нескольких государствах - членах ЕС, то информация о деятельности компании должна быть раскрыта в каждом таком государстве таким образом, чтобы соответствующие инвесторы были обеспечены равной и достоверной информацией.
При решении вопроса о допуске к листингу долговых финансовых инструментов, прежде всего облигаций, удостоверяющих заемные отношения между эмитентом и владельцев ценной бумаги, в расчет также принимаются многочисленные условия. Обычно общая сумма займа по соответствующим ценным бумагам должна быть не менее 200 тыс. евро. В случае с конвертируемыми облигациями Директива устанавливает определенные требования и к условиям выпуска и обращения акций, в которые может быть осуществлена конвертация облигаций. 
Возможен листинг и государственных, муниципальных долговых ценных бумаг, а также ценных бумаг, эмитентом которых являются международные публичные организации, но только, если такие ценные бумаги оборотоспособны без каких бы то ни было ограничений.
Как и для акций эмитент обязан обеспечивать равные права каждому владельцу долговой ценной бумаги, однако, выплата по ценной бумаге допускается, ранее срока, указанного при ее размещении, если досрочное прекращение долгового обязательства продиктовано социальными интересами. Кроме того, устанавливаются определенные требования по раскрытию информации о деятельности эмитента, по созданию условий для обеспечения выплат по ценным бумагам, по внесению изменений в условия выпуска и другие.
Государства - члены ЕС вправе вводить национальным законодательством дополнительные требования к условиям допуска к официальному листингу на фондовой бирже, однако только если дополнительные требования применяются в равной степени ко всем эмитентам (их группам, например, к муниципальным образованиям) и были доведены до сведения инвесторов посредством официальной публикации. В качестве условия допуска к листингу не может выдвигаться требование о том, что ценные бумаги ранее уже должны были котироваться на другой бирже государства - члена ЕС.
Государства - члены ЕС, обязаны определить орган, который будет уполномочен принимать решение о допуске к официальному листингу. Уполномоченный орган вправе отказать в допуске к листингу, если, по его мнению, это может привести к причинению ущерба инвесторам. Кроме того, для допуска к листингу уполномоченный орган вправе требовать от эмитента выполнения определенных условий, которые, по его мнению, исключат (или существенно снизят) риск причинения убытков инвестору. Эти условия могут, в частности, относиться к предоставлению дополнительной информации о деятельности эмитента, ее публикации и т. д. Решение по заявлению должно быть принято в течение 6 месяцев.
Допуск к официальному листингу в другом государстве-члене ЕС обычно является основанием для ускорения и упрощения рассмотрения заявки. Однако если эмитент нарушает требования национального законодательства другого государства, уполномоченный орган государства, в котором подана заявка, вправе отказать в удовлетворении заявки со ссылкой на нарушение права иного государства.
Отказ в допуске к листингу, в том числе в случае отсутствия ответа уполномоченного органа в течение 6 месяцев со дня обращения, может быть обжалован в суде.
Что касается формы и реквизитов ценных бумаг, то они должны соответствовать требованиям законодательства страны эмитента - государства - члена ЕС. Во всех остальных случаях, включая международные публичные организации, форма ценных бумаг должна обеспечивать эффективную защиту прав инвестора.
Информация, подлежащие раскрытию в случае допуска к официальному листингу имеет важное значение для принятия инвестором взвешенного и обоснованного решения на всех стадиях инвестирования средств в ценные бумаги, начиная с решения о приобретении ценных бумаг, затем о реализации прав по ним и, заканчивая решением об отчуждении ценных бумаг. Основные положения, касающиеся содержания такой информации содержатся в Директиве 80/390/ЕЕС. Целью принятия Директивы являлась гармонизация сведений, предоставляемых как тем инвесторам, которые уже приобрели ценные бумаги, так и потенциальным. Минимальные требования к информации, подлежащей раскрытию, содержатся в приложениях «А», «В» и «С».
Приложение «А» посвящено раскрытию информации в случае выпуска и обращения акций и состоит из семи глав: 1) требования к лицам, раскрывающим информацию от имени эмитента, включая аудиторов; 2) сведения о допуске акций к официальному листингу; 3) общие сведения об эмитенте и его активах; 4) о направлениях деятельности эмитента; 5) о финансовых показателях деятельности эмитента, стоимости его активов, финансовых обязательствах и т. п.; 6) о структуре управления эмитентом, его директорах; 7) об основных итогах и перспективах развития деятельности эмитента.
Приложение «В» содержит сведения, подлежащие раскрытию в случае выпуска и обращения долговых ценных бумаг и состоит из двух глав. Первая глава посвящена требованиям к лицам, раскрывающим информацию от имени эмитента, включая аудиторов, вторая глава формулирует требования к информации о займах эмитента, а также о его допуске к официальному листингу.
Приложение «С» включает информацию о сертификатах акций, т. е. применяется в случае выпуска акций в документарной форме. В таком случае информация должна быть раскрыта и согласно приложению «А».
Директива предусматривает многочисленные исключения, освобождающие от необходимости публикации информации по установленной в Директиве форме. Применение исключений чаще всего зависит от того, допускались ли ценные бумаги, включая акции к официальному листингу, или нет.
Кроме того, содержание раскрываемой информации может быть сужено в отношении определенного типа инвесторов, ценных бумаг и эмитентов. Например, если долговые ценные бумаги размещаются среди профессиональных инвесторов, имеющих познания в инвестиционной сфере, или если размещаются «исключительно» долговые ценные бумаги, или если выплата по долговым ценным бумагам гарантирована государством или государственным образованием в федеральном государстве (субъектом федерации) и т. д.
Нарушение требований к содержанию раскрываемой информации не является существенным и не влечет каких-либо административных последствий в случае если информация, представленная в искаженном или неполном виде, не может повлиять на оценку стоимости активов эмитента, вероятности исполнения им своей обязанности по ценной бумаге, не противоречит публичным интересам и интересам самого эмитента, а также не может иным образом повлиять на принятие инвестором решения относительно соответствующих ценных бумаг.
Отдельно регламентируется раскрытие информации финансовыми институтами, включая кредитные.
В случае если выпуск и размещение ценных бумаг сопровождаются дополнительными условиями, по сравнению с обычными, то раскрытию подлежит и информация о таких дополнительных условиях. Например, если платеж по долговой ценной бумаге гарантирован юридическим лицом, то это сведения о гаранте, или если долговая ценная бумага конвертируемая, то сведения о ценной бумаге, в которую может быть осуществлена конвертация, и т. д.
Уполномоченный орган утверждает информацию, подлежащую распространению для целей допуска к официальному листингу, до ее публикации. Источником публикации может быть соответствующее средство массовой информации. Кроме того, публикацией будет считаться и выпуск брошюры, бесплатно и свободно распространяемой на соответствующей фондовой бирже, в офисе по месту регистрации эмитента, а также в офисе агента, осуществляющего платежи по ценным бумагам от имени эмитента (банк, брокер и т. п.). Публикация должна быть по общему правилу осуществлена заблаговременно, до допуска ценных бумаг к листингу и начала торговли ими на фондовой бирже. Задержка публикации в исключительных случаях допускается только с согласия уполномоченного органа (если ценные бумаги того же класса уже котируются на бирже и т. д.).
Все существенные факты, которые могут повлиять на принятие инвестором решения относительно ценных бумаг, должны публиковаться дополнительно.
Обычно информация утвержденная уполномоченным органом и опубликованная в одном государстве-члене ЕС, признается достоверной в других государствах-членах ЕС. Вместе с тем уполномоченные органы государств вправе затребовать дополнительную информацию, касающуюся особенностей оборота на их территории ценных бумаг, эмитент которых находится в ином государстве-члене ЕС (о порядке уведомления инвесторов - резидентов государства, запрашивающего дополнительную информацию, о порядке выплаты им причитающегося по ценной бумаге и т. п.).
Правила раскрытия информации в отношении ценных бумаг, не котируемых на фондовой бирже, но находящихся в свободном обращении / Директива 89/298/ЕЕС от 17 апреля 1989г. был принята с целью гармонизации права государств-членов ЕС по вопросу подготовки и публикации проспекта эмиссии ценных бумаг, находящихся в свободном обращении. Аналогичная Директива 80/390/ЕЕС, требующая раскрытия определенной информации, распространяет свое действие на ценные бумаги, котируемые на фондовой бирже. Что же касается иных ценных бумаг, находящихся в свободном обращении среди неограниченного круга лиц, то как раз на них нацелена Директива 89/298/ЕЕС. При подготовке этого документа его разработчики, желая создать условия для укрепления доверия потенциальных инвесторов к приобретаемым ценным бумагам, решали несколько задач.
Во-первых, для принятия обоснованного решения о вложении средств инвесторы должны быть обеспечены полной и достоверной информацией.
Во-вторых, объем такой информации все же не должен быть чрезмерным, поскольку в противном случае на эмитента может быть необоснованно возложено бремя, связанное с подготовкой и размещением информации. Предприятия среднего и мелкого бизнеса часто не нуждаются в котировке своих акций на фондовой бирже, однако время от времени получают дополнительные средства для своего развития посредством размещения ценных бумаг среди неограниченного круга лиц. В таком случае эмитенту нет смысла нести расходы на сбор и распространение той информации, которая инвестору для принятия решения скорее всего и не нужна.
В-третьих, необходимо было создать систему показателей, которые позволили бы сравнивать между собой условия выпуска всех ценных бумаг, находящихся в свободном обращении, независимо от того котируются они на фондовой бирже или нет. Последнее обстоятельство было особенно актуальным для ценных бумаг, выпущенных эмитентом одного государства, а размещаемых на территории другого.
Из под действия Директивы исключены ценные бумаги, хоть и имеющие свободное обращение, но не отвечающие по условиям некоторым дополнительным показателям. В частности, еще более мягкие требования по раскрытию информации устанавливаются при размещении ценных бумаг по цене менее 40,0 евро, в отношении ценных бумаг некоторых кредитных организаций, регулярно публикующих свои годовые отчеты. Требования к раскрытию информации различаются и в зависимости от того, предполагает ли эмитент в последующем обратиться за официальным листингом на фондовой бирже или нет, от вида размещаемых ценных бумаг (акции, долговые, конвертируемые, обеспеченные ценные бумаги и др.). Регламентируются и условия публикации проспекта эмиссии, которая, в частности, должна быть осуществлена в каждой стране размещения ценных бумаг. В случае возникновения дополнительных обстоятельств, в том числе при обнаружении существенных неточностей в проспекте эмиссии, которые могут повлиять на принятие инвестором решения о приобретении ценных бумаг, сведения о таких обстоятельствах также должны публиковаться.
Правила об инсайдерах и злоупотреблениях на рынке ценных бумаг. Директива 89/592/ЕЕС от 13 ноября 1989г. устанавливает общие подходы к регламентации деятельности инсайдеров. Подход, положенный в основу подготовки этой Директивы, состоит в следующем.
Эффективность обращения ценных бумаг на вторичном рынке, а следовательно, оптимизация инвестиционной деятельности во многом зависят от доверия потенциальных инвесторов.
Одним из направлений поддержания такого доверия должно быть создание условий, при которых инвесторы были бы уверены в равных возможностях по реализации приобретаемых ими прав, в отсутствии преимуществ у одних инвесторов перед другими за счет использования дополнительной информации, потенциально неизвестной всем инвесторам. В частности, преимущество в получении дополнительной информации может быть недобросовестно получено через лиц, имеющих доступ к сведениям о деятельности эмитента, которые неизвестны на определенный момент всем потенциальным инвесторам.
В соответствии со ст. 1 Директивы к закрытой «инсайдерской» информации относится информация, которая не была раскрыта, но если бы она была доведена до сведения всех потенциальных инвесторов, то она, скорее всего, существенно повлияла бы на цену соответствующих ценных бумаг. Обладателем инсайдерской информации являются, в частности, лица имеющие к ней доступ в силу своего положения в органах управления эмитентом, его наемные работники (персонал), консультанты, крупные акционеры, работники государственных органов и т. д.
Государства-члены ЕС обязаны в силу требований Директивы принять законодательные меры, запрещающие инсайдерам недобросовестно использовать информацию с ограниченным к ней доступом в своих собственных интересах или в интересах третьих лиц, создавая тем самым преимущества в принятии решения относительно определенных ценных бумаг. Инсайдерам, в частности, должно быть запрещено: 
1) раскрывать информацию любому третьему лицу, кроме случаев, предусмотренных законом или в порядке обычного исполнения своих служебных обязанностей, 2) рекомендовать или способствовать третьему лицу, на основе имеющейся информации, приобрести или распорядиться ценными бумагами, обращающимися на открытом рынке. Приведенные ограничения распространяются также на тех, кто получил инсайдерскую информацию от указанных выше лиц, и осознает ее закрытый характер.
После принятия этой Директивы Европейский союз неоднократно возвращался к вопросу об инсайдерах, в том числе в процессе работы весьма авторитетных комиссий, созванных с целью формирования предложений по правовому регулированию финансовых рынков. Стало понятно, что лишь ограничение деятельности инсайдеров недостаточно для создания инвесторам равных условий доступа к информации и укрепления их доверия к исполнимости обязательства, удостоверенного ценной бумагой.
Различные финансовые и технические новеллы создали дополнительные условия для злоупотреблений на рынке ценных бумаг, в том числе в виде несанкционированного доступа к определенной информации. В связи с этим было принято решение о необходимости комплекса правовых средств, направленных против любых злоупотреблений на рынке ценных бумаг. В результате 28 января 2003г. была принята Директива 2003/6/ЕС об инсайдерской деятельности и манипуляции на рынке (злоупотреблении на рынке). Директива в основном сохранила понятие инсайдерской информации, сформулировав между тем признаки манипуляции на рынке.
Под манипуляцией следует понимать операции или действия, которые дают или могут дать ложные или вводящие в заблуждение признаки («сигналы») относительно реализации финансовых инструментов, спроса или цены на них, или такие операции или действия, совершаемые лицом или группой лиц по предварительной договоренности, которые поддерживают цену одного или нескольких финансовых инструментов на «аномальном» (не рыночном) уровне, за исключением случаев, когда соответствующее лицо или лица осознают законность своих операций и действий, их соответствие практике, принятой на определенном рынке.
К рыночным манипуляциям относятся, кроме того, операции и действия с использованием фиктивных инструментов или любой иной формой обмана или введения в заблуждения, в том числе посредством распространения информации, включая слухи и домыслы, через Интернет. Согласно комментируемой Директиве государства-участники ЕС должны принять эффективные законодательные и организационные меры для исключения фактов злоупотреблений на рынках ценных бумаг.
Деятельность профессиональных участников рынка ценных бумаг. Директива 93/22/ЕЕС от 10 мая 1993г. Одним из основных направлений гармонизации права о профессиональных участниках рынка ценных бумаг стало формулирование единых принципов их деятельности. Результаты работы профессиональных участников имеют существенное значение для поддержания стабильности финансовой системы, важным элементом которой они являются. Поэтому обеспечение деятельности профессиональных участников рынка ценных бумаг в соответствии с определенными требованиями в конечном итоге направлено на защиту прав инвесторов, на укрепление их доверия к различным финансовым инструментам.
В Директиве, в частности, отмечается необходимость квалифицированного контроля над деятельностью организации - профессионального участника, как извне, со стороны государства и саморегулируемых организаций, так и внутреннего посредством создания соответствующих корпоративных механизмов (например, в виде системы, при которой управление компанией по всем вопросам осуществляется, как минимум двумя лицами). Еще одним инструментом защиты прав инвесторов должно быть четкое разделение имущества профессионального участника и его клиентов, введение таких процедур, которые бы позволили в случае банкротства профессионального участника исключить имущество клиентов из конкурсной массы. Профессиональные участники должны иметь надежное техническое и иное материальное обеспечение, позволяющее, с одной стороны, эффективно выполнять поручения клиентов, а с другой стороны, предусматривать возможность контроля над своей деятельностью со стороны государства. Профессиональные участники обязаны информировать инвесторов об их правах, в том числе о деятельности компенсационных фондов (схем), призванных возмещать инвесторам убытки в случае их причинения, в частности, в результате злоупотреблений на рынке ценных бумаг.
Было бы неверно считать, что итогом внедрения Директивы государствами-членами ЕС, будут только дополнительные обременения, налагаемы на профессиональных участников. Отнюдь. Директива предусматривает введение системы, при которой упрощался бы допуск профессионального участника, зарегистрированного в одном государстве, на финансовый рынок другого государства-члена ЕС.
Директива 98/26/ЕС от 19 мая 1998г. - еще одна попытка гармонизации деятельности профессиональных участников рынка ценных бумаг, преимущественно клиринговых организаций. Лейтмотивом принятия этой Директивы явилось желание ЕС снизить, так называемые системные риски, возникающие при расчетах за ценные бумаги, особенно при переводе денежных средств из одного государства в другое.
В Директиве предусматриваются такие направления гармонизации, как условия создания клиринговых (расчетных) систем, принятия и исполнения ими поручений клиентов, особенности банкротства организации, поддерживающее расчетные системы, в том числе касающиеся разделения имущества клиента - владельца ценных бумаг, и имущества организации - банкрота, а также многие иные.
Другие директивы ЕС. Еще одним направлением гармонизации права ЕС о ценных бумагах является принятие директив о компаниях, некоторые из которых уточняют отдельные положения директив о ценных бумагах. Например, в соответствии со Второй директивой от 13 декабря 1976г. публичные компании в целях защиты прав своих акционеров и третьих лиц (потенциальных инвесторов) обязаны предоставлять всем заинтересованным лицам информацию о размере капитала, на который была осуществлена подписка на акции, об уставном капитале, номинальной стоимости акций, об акциях без номинальной стоимости и др.
Четвертая директива от 25 июля 1978г. регламентирует, в частности, условия составления и публикации отчетных бухгалтерских документов.
Одиннадцатая директива от 21 декабря 1989г. формулирует требования по раскрытию информации о филиалах компании, а Тринадцатая директива направлена на регламентацию приобретения контрольных пакетов акций.
Слияния и поглощения (Mekges I Acouisitions). Последние десятилетия ознаменовались многочисленными скандалами, связанными с применением разного рода «технологий» (часто незаконных) по скупке ценных бумаг зарубежных компаний и захвату таким образом контроля над их деятельностью (из последних это Mannesmann u Vodafone, Orange (2000); Vivendi (2002); Aol Time Warner (2003) и т. д.). Реакция национальных государств проявилась в принятии целой серии нормативных актов, регламентрующих деятельность, направленную на приобретение контрольного пакета акций (Закон Уильямса 1968г. в США (Williams Act); Закон о поглощениях Германии 2002г.; Правила Лондонской фондовой биржи о слияниях и поглощениях (London Stock Exchange City Code on Takeovers I Mergers) и т. п.). При этом в названиях и иных актах прослеживаются различные взаимоисключающие подходы по противодействию «недружественным (hostile) захватам», что поставило под сомнение возможность достижения странами по этому вопросу согласия, действие Тринадцатой директивы ЕС.
Основные принципы корпоративного управления. Одним из направлений деятельности мирового сообщества по косвенной унификации права ценных бумаг является формирование и внедрение во всех государствах единых принципов корпоративного управления.
Инвесторы, приобретая ценные бумаги и вкладывая свои средства в определенную компанию, должны быть уверены в том, что их инвестиции будут не только возвращены, но и приумножены.
Юридическая возможность возвратности инвестиций обеспечивается, в частности, институтом ценных бумаг. Ценная бумага, являясь особым документом (способом фиксации информации о праве), составляемым как в документарной, так и в бездокументарной форме, обычно является достаточным доказательством содержания правоотношений между кредитором (инвестором) и должником (компанией). В случае спора ценная бумага упрощает для инвестора задачу доказывания своей управомоченности в отношении должника а, следовательно, по сравнению с другими доказательствами, повышает вероятность скорейшего удовлетворения требований кредитора. Для обеспечения доказательственной силы особого документа (способа фиксации информации о субъективном праве), правом объективным устанавливаются правила, касающиеся создания, хранения, учета и движения особого документа и прав на него.
Очевидно между тем, что одних юридических преимуществ, обеспечиваемых институтом ценных бумаг, инвестору явно недостаточно для его побуждения к принятию решения о вложении своих средств. Инвестор, кроме того, должен быть убежден в том, что его капиталы будут не только фактически сохранены, но и приумножены, в том, что в случае апелляции к силе государства у должника по ценной бумаге найдутся достаточные средства для исполнения своих обязательств, а также в том, что инвестор будет своевременно уведомлен о состоянии его инвестиций (о делах компании), что позволит принять ему решение о продаже либо сохранении своего права требования, воплощенного в ценной бумаге. Эти задачи, которые можно условно назвать инвестиционными решаются различными средствами: экономическими, организационными, управленческими и т. д. (хотя в ряде случаев и при поддержке государственного аппарата принуждения, т. е. с вовлечением юридических средств).
Многолетняя практика инвестирования в условиях рыночной экономики показывает, что наилучшие результаты, при всех прочих равных условиях, достигают те компании, управление которыми осуществляется в соответствии с определенными принципами. Чем же обусловлена такая закономерность между определенным управлением и результатами деятельности компании?
Дело в том, что в любой компании происходит столкновение интересов различных участников процесса освоения инвестиций. С одной стороны, это акционеры (участники, инвесторы), менеджмент («администрация предприятия»), трудовой коллектив, а с другой - контрагенты компании (поставщики, клиенты, государственные органы и др.). Кроме того, в каждой из этих групп имеются свои подгруппы. Например, это акционеры, образующие большинство и меньшинство, резиденты и нерезиденты, так называемые институциональные инвесторы и спекулятивные и т. д.
Столкновение интересов различных групп (подгрупп), влияющих на результаты деятельности компании, происходит в силу объективной природы складывающихся отношений, и поэтому всегда в той либо иной степени сопутствует организации, которой инвесторы доверили свои средства.
Так, члены трудового коллектива компании заинтересованы в повышении оплаты своего труда на продолжительное время и в снижении его интенсивности. Менеджмент же компании, наоборот, для целей создания благоприятного впечатления у избирающих их акционеров (членов совета директоров) заинтересован в снижении расходов, в том числе за счет расходов на персонал. В результате члены трудового коллектива могут, например, создавать видимость работы, не способствовать интенсификации их труда за счет внедрения новых технологий. Менеджмент же в погоне за сиюминутными финансовыми показателями может вопреки интересам бизнеса увольнять квалифицированный персонал. Члены менеджмента, желая сохранить свои должности, могут искажать информацию, предоставляемую лицам, принимающим решение об их найме, в то время как последние в силу своих обязанностей (статуса) заинтересованы в полноте и достоверности информации о делах компании. Акционеры, имеющие контрольный пакет акций, могут быть заинтересованы в производственном переоснащении компании, в капитализации для этих целей дивидендов. А вот акционеры, такого пакета не имеющие и уж тем более владеющие единичными акциями, скорее предпочтут получить дивиденды. Между тем чаще всего каждая из названных групп важна для компании.
Учитывая встречную порой взаимоисключающую направленность приведенных и многих других интересов, для удовлетворения их отдельные лица могут своим положением злоупотреблять, игнорировать интересы других участников процесса освоения инвестиций. Для создания системы «сдержек и противовесов», позволяющей установить определенный баланс интересов различных групп, мировой практикой опробованы различные внутриорганизационные механизмы (принципы), поддержание которых во многих случаях обеспечивается силой государства. Обычно компании, следующие рекомендуемым принципам при организации работы своих органов управления, обладают более высокой инвестиционной привлекательностью.
Речь идет о принципах корпоративного управления. «Корпоративное управление - это комплекс структур и процессов, обеспечивающих руководство компанией и контроль над ней». При этом, однако, основной акцент делается на «взаимоотношения между менеджерами, советом директоров, акционерами (как главными, так и миноритарными) и иными заинтересованными лицами».
В настоящее время наиболее часто оценка (рейтинг) состояния корпоративного управления, как в конкретной компании (например, относительно принципов организации органов управления), так и в отдельно взятой стране (например, относительно направленности законодательного регулирования) осуществляется по сравнению с различными международными стандартами. Эти стандарты являются рекомендательными, однако, получили всеобщее признание, будучи подготовленными авторитетными международными организациями. К рассматриваемым международным стандартам корпоративного управления относятся, в частности, следующие.
Принципы корпоративного управления ОЭСР, были утверждены на заседании Совета ОЭСР 26-27 мая 1999г. и являются, пожалуй, наиболее признанным документом в области международных стандартов корпоративного управления. Принципы ОЭСР распространяются на пять основных направлений (права акционеров, равное отношение к акционерам, роль заинтересованных лиц в управлении компанией, раскрытие информации и ее достоверность, обязанности совета директоров компании).
В частности, согласно Принципам ОЭСР, структура компании должна быть организована таким образом, чтобы обеспечить эффективную и равную защиту всех групп акционеров, своевременное и точное раскрытие информации по всем существенным вопросам, касающимся деятельности компании, возможность принятия советом директоров решений по стратегическим вопросам деятельности компании, осуществления эффективного контроля за деятельностью менеджеров со стороны совета директоров и т. д.
Рациональные деловые нормы и корпоративная практика ЕБРР. Некоторые принципы подготовлены с целью информирования компаний о тех общих параметрах деятельности компании, на которые обычно обращают внимание инвесторы и кредиторы при принятии инвестиционного решения.
Специалисты ЕБРР полагают, что наряду с установлением определенных принципов взаимоотношения компании с клиентами, работниками, поставщиками, с общественностью, с государственными органами и другими принятые в компании принципы корпоративного управления имеют одно из решающих значений. В Принципах ЕБРР отмечается, что «прежде чем доверить свои деньги какой-либо компании кредиторы и инвесторы, думающие о завтрашнем дне, захотят убедиться в прочности и стабильности ее взаимоотношений со всеми этими группами», от которых компания зависит. Для учета интересов акционеров они должны «четко представлять себе формы и возможности контроля акционеров за деятельностью руководства и участия в принятии ключевых решений».
Заявление Международной сети корпоративного управления о Принципах ОЭСР, принятый в 1999г. документ, в котором в целом одобрительно оцениваются Принципы ОЭСР, хотя и предлагаются некоторые уточнения.
Кроме того, следует назвать Основные принципы корпоративного управления Евроащионеров 2000, а также многочисленные документы, принятые в отдельных государствах, но используемые инвесторами при оценке уровня корпоративного управления компании, расположенной в другом государстве (Глобальные принципы корпоративного управления Калифорнийского открытого пенсионного фонда и др.).
Объектом внимания мирового сообщества выступали не только общие принципы корпоративного управления, но и его отдельные аспекты. При этом рассматривались частные вопросы влияния корпоративного управления на инвестиционную привлекательность компании, как в целом, т. е. для любых форм инвестиций, так и применительно к ценным бумагам.
Например, в октябре 2002г. ИОСКО были приняты Принципы независимости аудиторов и роли корпоративного управления в контроле над обеспечением независимости аудиторов. В Принципах, в частности, отмечается, что для повышения доверия инвесторов к информации об основных показателях деятельности компании необходимо не ограничиваться лишь привлечением наемных работников компании, сколь не были бы они квалифицированы, а для проверки и удостоверения информации привлекать внешних аудиторов. В свою очередь и сам факт привлечения внешних аудиторов еще недостаточен. Результаты деятельности внешних аудиторов будут восприниматься как достоверные, только если аудиторы и фактически, и юридически независимы от органов управления компанией. Избираемые во многих организациях акционерами ревизионные комиссии и(или) создаваемые при Совете директоров комитеты по аудиту должны участвовать и в выборе аудиторов, и во всех последующих с ними взаимоотношениях, включая согласование условий договора на оказание аудиторских услуг.
Между тем и независимость аудиторов не является еще надежным гарантом достоверности удостоверяемой ими информации. Об этом свидетельствует, в частности, разразившийся недавно в США скандал вокруг крупнейшей энергетической компании Энрон. Руководство Энрона, используя совместно с несколькими банками финансовые схемы, искажало фактическое положение дел в компании. Финансовая отчетность Энрона, отражавшая в том числе и ее фиктивные активы, проверялась и подтверждалась одной из известнейших в мире аудиторских фирм Артур Андерсен. В последующем выяснилось, что аудиторы «закрывали глаза» не только на факт недостоверности финансовой информации Энрона, но и на отдельные ставшие им известные злоупотребления руководства фирмы. Аналогичный подход та же аудиторская фирма применила и при проверке финансовой отчетности другого своего клиента - телекоммуникационного гиганта WorldCom.
В итоге таких отношений между названными компаниями и их аудитором, репутация и независимость которого в тот период не вызывала у инвесторов каких-либо сомнений, и эмитенты, и аудитор потерпели полный крах. Кроме того, в повестку дня встал вопрос о доверии к достоверности раскрываемой финансовой отчетности любых эмитентов. Уж если непрофессионализм был проявлен фирмой Артур Андерсен, то чего же можно ожидать от других аудиторов, не является ли в действительности их независимость мифом? Все это привело к падению курса ценных бумаг многих эмитентов, а в конечном итоге к причинению убытков значительному числу лиц, инвестировавших свои средства в ценные бумаги. Поэтому в настоящее время во многих государствах вводятся дополнительные меры, направленные на обеспечение достоверности информации о деятельности компании (уголовная и полная имущественная ответственность должностных лиц, обязанность юристов сообщать уполномоченным органам государства о злоупотреблениях в компании и т. д.).
Из приведенного примера видно, что на решение инвесторов о вложении средств в ценные бумаги может влиять не только состояние законодательства, но и практика его применения.
Правовое регулирование деятельности на рынке ценных бумаг в государствах - участниках СНГ является еще одним примером сотрудничества по территориальному принципу.
Следует в связи с этим назвать Минское соглашение от 22 января 1993г. государств - участников СНГ о регулировании межгосударственного рынка ценных бумаг, а также Конвенцию о координации деятельности государств-участников Содружества Независимых Государств на рынках ценных бумаг (Москва) от 25 ноября 1998г.
Вместе с тем наиболее заметным достижением государств-членов СНГ, в совместном регулировании рынка ценных бумаг является принятие Модельного закона «О рынке ценных бумаг», утвержденного постановлением Межпарламентской ассамблеи государств-участников СНГ от 24 ноября 2001г. № 18-7.
В Законе, в частности, даются определения эмиссионной ценной бумаги, документарных ценных бумаг и др.
Международному сообществу известны и иные примеры сотрудничества нескольких государств в сфере регулирования деятельности на рынке ценных бумаг.
МЮДС - международная система раскрытия информации является результатом сотрудничества Американской федеральной комиссии по ценным бумагам (SEC) и Комиссиями по ценным бумагам провинций Канады (CSA). Названная система, вступившая в силу с 1 июля 1991г., упрощает для некоторых канадских эмитентов применение требований по раскрытию информации в случае размещения крупных пакетов своих ценных бумаг на территории США. Более льготный порядок раскрытия информации на рынке ценных бумаг США для канадских компаний является результатом либерализации инвестиционных отношений между США и Канадой в рамках Договора о свободной торговле, замененного в последующем Североамериканским договором о свободной торговле между США, Канадой и Мексикой от 17 декабря 1992г. (вступил в силу 1 января 1994г.).
EASDAQ - организация, созданная по модели NASDAQ и обеспечивающая электронную торговлю ценными бумагами на пан-европейском рынке7. Деятельность этой торговой системы, а также операции на ней регламентируется Правилами EASDAQ и бельгийским правом.
Международное сотрудничество в унификации права оборотных инструментов и товарораспорядительных документов.
Векселя. Стремление к унификации вексельного права было проявлено международным сообществом еще в 1910 и 1912г. в рамках Гаагской международной конференции, выработавшей проект вексельной конвенции. Первая мировая война и последующие политические события приостановили принятие этого проекта, однако в 1930г. на конференции Лиги наций была утверждена международная Конвенция, устанавливающая Единообразный закон о переводном и простом векселе, а также Конвенция, имеющая целью разрешение некоторых коллизий законов о переводных и простых векселях, Конвенция о гербовом сборе в отношении переводных и простых векселей.
Эти документы основывали свои положения на германском и французском праве и не учитывали многие особенности вексельного права стран англосаксонской системы права, поэтому и не были подписаны последними.
Между тем ЮНСИТРАЛ была разработана новая международная конвенция «О международных переводных векселях и международных простых векселях», принятая Генеральной Ассамблеей ООН 9 декабря 1988г. Этот документ был теперь уже оставлен без внимания странами, входящими в континентальную правовую семью.
Определение же права, применимого к вексельным отношениям, осуществляется на основании ст. 26-34 Договора о праве международной торговле от 12 февраля 1889г. и ст.ст. 263-273 Конвенции о международном частном праве (Кодекс Бустаманте) от 20 февраля 1928г.
Чеки. Примером международного сотрудничества в сфере чекового права являются три Женевские чековые конвенции 1931г., так и не вступившие в силу для России.
Коносаменты признаются всеми правопорядками в качестве товарораспорядительных документов, регламентация выпуска и обращения которых в международной торговле осуществлена Брюссельской конвенцией 1924г. об унификации некоторых правил о коносаменте.
Брюссельская конвенция определила порядок составления и выдачи коносамента, его реквизиты; признана его доказательственная сила по факту получения перевозчиком определенного в документе груза.
В 1968г. на конференции в Стокгольме в конвенцию были внесены существенные изменения, называемые Правилами Висби. Основной целью этих изменений стало повышение оборотоспособности коносамента, через укрепление его публичной достоверности в отношениях с третьими лицами, потенциальными приобретателями отгруженного товара. Аналогичный подход к определению оборотоспособности коносамента был отражен и в Конвенции ООН о морской перевозке грузов 1978г. (Гамбургские правила).
Признание доказательственной силы коносамента находит подтверждение и в иных международно-правовых документах (например, в ст. 23 Унифицированных правил для аккредитивов, в п.п. 3, 18 и др. ИНКОТЕРМС-90).
Развитие средств коммуникации востребовало замену бумажного коносамента на электронный. В соответствии с п. 4 ст. 5 Конвенции ООН о международных смешанных перевозках грузов 1980г. оператор вместо документа смешанной перевозки может использовать любые механические или другие средства, обеспечивающие запись данных, которые должны содержаться в документе. Действие этого положения распространялось вначале на необоротные документы, однако уже в 1990г. Международный морской комитет одобрил Правила для электронных коносаментов, которые применяются по соглашению сторон торговых отношений.
Сохранность информации о праве на определенный груз, согласно Правилам об электронном коносаменте, обеспечивается не бумажным носителем, а особым электронным кодом (личным ключом), обладатель которого и признается управомоченным лицом. Только обладатель кода имеет доступ к информации о грузе, к реквизитам электронного коносамента. Между тем электронный коносамент может быть в любое время заменен по требованию грузовладельца бумажным. Юридическая сила электронного и бумажного документов, при этом, признаются одинаковыми (п. d) Правила № 4).
Среди других международных документов, служащих в качестве общей правовой предпосылки для развития обмена электронными документами, в том числе коносаментами, следует назвать еще два. Речь идет о Директиве ЕС 2000/31/ЕС от 8 июня 2000г. «об электронной торговле», а также об имеющем рекомендательное значение Модельном законе ЮНСИТРАЛ «об электронной торговле».
Фактическое действие правил об электронной торговле должно быть обеспечено организационно. В настоящее время для передачи электронных товарораспорядительных документов от одного лица к другому широко используется система BOLERO, созданная по инициативе Международной торговой палаты (ICC). Система позволяет фиксировать в централизованном порядке все операции по передаче электронного документа, сохраняя неизменность информации о соответствующем праве.

2.3 Публичный порядок в сфере международного рынка ценных бумаг 

Международные организации, регулирующие рынок ценных бумаг, концентрируют свою деятельность на унификации правовых норм, касающихся выпуска и обращения инвестиционных ценных бумаг. Основной целью деятельности таких организаций является координация и кооперация в области регулирования на фондовых рынках, преимущественно в форме подготовки и утверждении различного рода исследований, отчетов, принципов и т. п., имеющих рекомендательное значение. Наиболее влиятельными из специальных международных организаций являются следующие.
Международная организация комиссий по ценным бумагам (ИОСКО), образованная в 1983г. в качестве правопреемника Межамериканской ассоциации комиссий по ценным бумагам (основана в 1974г.).
ИОСКО объединяет регулирующие органы более чем 90 стран мира, включая Казахстан, и в настоящее время располагается в Мадриде.
Комитет европейских регулирующих органов по ценным бумагам (СЕСА) был образован Европейской комиссией в июне 2001г. с целью координации деятельности регулирующих органов государств Европейского союза, а также выработки рекомендаций по основным направлениям регулирования европейского рынка ценных бумаг. Комитет состоит из высших должностных лиц, представляющих регулирующие органы различных европейских государств, и располагается в Париже.
Всемирная федерация фондовых бирж (ВФФБ) является международной неправительственной организацией, объединяющей 56 фондовых бирж, обеспечивающих мировую торговлю более, чем 97% всех ценных бумаг. Членами организации могут быть также брокерские фирмы и иные профессиональные участники рынка ценных бумаг. Можно с определенной долей условности сказать, что федерация является своего рода саморегулируемой организацией, но только на международном уровне.
Федерация разрабатывает стандарты деятельности фондовых бирж, проводит инспекции по проверке соответствия этим стандартам. Например, в качестве минимального требования к содержанию внутренних документов биржи устанавливается необходимость включения положений о правилах торговли, о раскрытии информации и об отчетности, о листинге, о правилах расчетов, об ответственности и др. Биржи должны исключить ограничения по торговле ценными бумагами иностранных эмитентов. Члены федерации обязаны следовать всем установленным ею правилам и стандартам.
Кроме того, федерацией готовятся и рекомендации по отдельным вопросам регулирования рынка ценных бумаг. Так, в утвержденном в августе 1999г. отчете «О трех предпринимательских типах деятельности фондовой биржи» членам федерации предлагается избирать один из следующих типов. Биржи, осуществляющие свою деятельность только на региональном рынке (Regional Exchange), биржи транснациональные или глобальные (Global Exchange), биржи, ориентированные на разные рынки и виды услуг (Diversified Exchange). В данном отчете анализируются достоинства и недостатки существующих в мире торговых систем, приводятся рекомендации по их использованию в зависимости от типа биржи.
Федерация европейских фондовых бирж (ФЕСЕ) представляет из себя неправительственную организацию, объединяющую фондовые биржи стран Европейского союза, а также некоторые иные организации. Основной целью деятельности федерации, имеющей местонахождение в Брюсселе, является представление интересов участников при подготовке Европейским парламентом и Комиссией нормативно-правовых актов о ценных бумагах.
Следует заметить, что аналогичные федерации образованы и в других частях мирового пространства (например, это Федерация фондовых бирж Восточной Азии и Океании, Федерация Евро-Азиатских фондовых бирж, Иберо (латино)-американская федерация фондовых бирж, Южноазиатская федерация фондовых бирж и др.

Глава 3. Правовое регулирование рынка ценных бумаг в Казахстане 

3.1 Становление и основы правового регулирования Казахстанского рынка ценных бумаг

Создание рынка ценных бумаг Казахстана началось еще в бытность Советского Союза. Появившиеся в 1990-1991 гг. первые акционерные общества уже к концу 1991г. выпустили свои первые акции. В том же году были организованы Алматинская и Казахстанская фондовые биржи, объединившиеся в декабре 1994г. в Центрально-азиатскую фондовую биржу. Первыми законодательными актами, регулирующими зарождающиеся РЦБ, стали Постановления Верховного Совета Республики от 11 июня 1991 г о введении в действие Закона "Об обращении ценных бумаг и фондовой бирже в Казахской ССР"
В ноябре 1991г. Кабинет Министров своим Постановлением № 701 утверждает разработанное Минфином "Положение о ценных бумагах"
В 1992г. процедура регистрации и выпуска в обращение ценных бумаг регулировалась на основе Временных правил, впоследствии переработанных в "Инструкцию о правилах выпуска и регистрации ценных бумаг акционерных обществ и Инвестиционных фондов".
В 1993г. был введен закон, запрещающий депозитным банкам работать на рынке корпоративных ценных бумаг.
В начале 1994г. в записке Управления государственных ценных бумаг и финансового рынка Минфина Республики Казахстан "О состоянии дел на рынке ценных бумаг" предлагается создать комиссию по ценным бумагам и акционерным обществам.
11 марта 1994г. выходит Указ Президента РК "О выделении части государственного пакета акций для продажи руководителям государственных акционерных обществ", узаконивающий присваивание госсобственности власть имущими.
20 марта 1994г. издается Указ Президента "О товарных биржах", замененный впоследствии 7 апреля на новый с таким же названием. А уже 4 апреля 1994г. проводится первый аукцион казначейских векселей, чуть позже, 19 апреля того же года состоялись первые торги на бирже.
20 марта 1994г. Президент РК принимает Указ "О мерах по формированию рынка ценных бумаг", согласно которому учреждается Национальная комиссия по ценным бумагам Республики Казахстан.
3 октября 1994г. Постановлением № 1099 Правительства РК утверждаются временные положения: "О выпуске и обращении ценных бумаг и фондовой бирже", "О ценных бумагах". В декабре 1994г. для регламентации национального режима для резидентов и нерезидентов Республики Казахстан принимается Закон "Об иностранных инвестициях".
27 января 1995г. Кабинет Министров РК принимает Постановление за № 98 "Организационные вопросы Национальной комиссии по ценным бумагам РК".
15 февраля 1995г. Постановлением Кабинета Министров РК за № 2044 принято Положение "О реализации государственных пакетов акций государственных акционерных банков". Согласно этому положению полномочия по влa-дению, пользованию и распоряжению этими пакетами от Минфина РК передавались Госкомитету РК по приватизации. Еще один способ законно присвоить важнейшие предприятия Казахстана.
21 апреля 1995г. вышел Указ Президента РК, имеющий силу Закона "О ценных бумагах и фондовой бирже". В этом же году приняты новый Гражданский Кодекс (Общая часть) РК, Закон "Об иностранных инвестициях". Указы Президента РК, имеющие силу Закона "О хозяйственных товариществах", "О производственном кооперативе", "О банках и банковской деятельности", "О налогах и других обязательных платежах в бюджет".
17 июля 1995г. Постановлением Кабинета Министров РК "О размещении и обслуживании выпуска в обращение краткосрочных казначейских векселей со сроком обращения три и шесть месяцев" открывается рынок "длинных ценных бумаг".
9-10 ноября 1995г. прошел Международный семинар по проблемам инвестирования и функционирования рынка ценных бумаг в Казахстане
Конец 1996г. - активное формирование рынка корпоративных ценных бумаг. Подготовлены три законопроекта: "О рынке ценных бумаг в Казахстане"; "Об инвестиционных фондах"; "О регистрации сделок с ценными бумагами". Согласно выработанной к тому времени новой концепции рынка корпоративных ценных бумаг на рынок выводились бумаги купонной приватизации и приватизировались крупные предприятия.
В 1996г. решением НКЦБ вводится процедура государственной регистрации эмиссии акционерных обществ. Были зарегистрированы эмиссии корпоративных ценных бумаг 1275 акционерных обществ
19 марта 1996г. принято Постановление Правительства РК за № 320 "О подготовке и проведении тендера по разработке пакета законодательных актов по рынку ценных бумаг". НКЦБ планирует разработку модельного устава биржи в части ужесточения процедуры листинга и требования к торговой системе бирж. Поэтому в течение 1996г. организованная торговля ценными бумагами осуществлялась на двух биржах: на Центрально-Азиатской Фондовой бирже и Казахстанской фондовой бирже. По проведенному тендеру Объединенная биржа, в состав которой вошли Международная казахстанская агропромышленная биржа и Казахстанская Фондовая биржа, определена как единственный институт рынка ценных бумаг, в том числе эмитируемых государством. Кроме того Правительственным Постановлением "Об утверждении перечней хозяйствующих субъектов, часть государственного пакета которых будет реализована на фондовой бирже" определены 56 акционерных обществ, являющихся потенциальными "голубыми фишками".
Вторая половина 1995г. Обостряются проблемы формирования расчетных, клиринговых и депозитных организаций.
29 июля 1996г. Постановление Правительства РК утверждает " Положение о ведении реестра держателей ценных бумаг в Республике Казахстан".
Середина сентября 1996г. В Алматы проходит трехдневный семинар по развитию рынка ценных бумаг в Центральной Азии. Проводился он для руководителей национальных комиссий по ценным бумагам, министерств, национальных банков и фондовых бирж Казахстана, Кыргызстана, Узбекистана, Монголии, Турции. Семинар был организован национальной комиссией по ценным бумагам РК, Международным центром по рыночной экономике "Арман" и Институтом экономического развития Мирового банка при финансовой поддержке правительства Нидерландов.
В целом развитие рынка ценных бумаг было неравномерным и непредсказуемым. Нормативно-правовая база развивалась весьма замедленными темпами. Инфраструктура рынка ценных бумаг не сформирована. Отсутствует законодательно определенный институт фиксации прав на ценные бумаги. Весьма вредоносным фактом для развития была практика реализации пакетов акций наиболее привлекательных казахстанских предприятий через механизм приватизации, минуя рынок ценных бумаг вообще и фондовую биржу в частности. Чистейший провал, по крайней мере для населения, купонного этапа приватизации вызывает торможение процесса развития рынка.
В течение 1996г. рынок ценных бумаг развивался в соответствии с приоритетами, установленными программой развития, выработанной согласно Среднесрочной программе действий Правительства по углублению реформ 1996-1998 гг. Основным направлением деятельности является формирование правового режима рынка ценных бумаг. За 1996г. было подготовлено и yтвepждено свыше двадцати нормативных актов, регулирующих рынок ценных бумаг.
14 декабря 1996г. Постановление Кабинета Министров "О мерах по активизации биржевой торговли ценными бумагами". Утверждается план мероприятий, направленных на выполнение программы развития РЦБ. В частности НКЦБ предписывалось до 20 декабря 1996г. согласовать и представить в правительство перечни хозяйствующих субъектов Республики Казахстан, часть пакетов акций которых принадлежит государству. 31 декабря 1996г. было принято постановление Правительства, в котором четко определен список предприятий претендентов. Их было на тот момент около 60, относящихся к базовым отраслям промышленности: нефтегазовому и горно-металлургическим комплексам.
В 1997г. суть принимаемых НКЦБ усилий сводилась к созданию треугольника, где тремя сторонами являются - формирование рынков капиталов, дальнейшее развитие приватизации и реформы пенсионной системы
В марте - апреле 1997г. были приняты такие фундаментальные законы как "О рынке ценных бумаг", "Об инвестиционных фондах в Республике Казахстан", "О регистрации сделок с ценными бумагами", "О внесении дополнений и изменений в Гражданский кодекс Республики Казахстан (Общая часть)", "О вексельном обращении в Республике Казахстан".
Помимо принятия трех основополагающих законов, Постановлением Правительства были приняты Положения о лицензировании Центрального депозитария, брокеров и дилеров и др. На этот же период приходится и процедура выбора модельной биржи, которая должна была выработать новую процедуру листинга. Началось построение промежуточной депозитарно-расчетной системы.
В 1997г. повышены нормы капитализации для профессиональных участников рынка ценных бумаг. Это соответственно, привело к большому сокращению числа брокерско-дилерских контор на рынке.
После того, как в марте 1997г. было принято Положение о лицензировании кастодиальной деятельности, открылась возможность вести бизнес и в этом сегменте фондового рынка.
НКЦБ Республики Казахстан 4 ноября 1997г. решением ежегодно созываемой конференции Комитета президентов принята в Международную организацию комиссий по ценным бумагам на правах обыкновенного членства. Необходимость вступления в IOSCO была обусловлена стоящими перед Национальной комиссией Республики Казахстан по ценным бумагам задачами создания рынка корпоративных ценных бумаг в соответствии с международными стандартами, способного интегрироваться в международные рынки капитала.
НКЦБ в августе 1997г. допустила 11 международных компаний и банков к заключительному этапу тендера по продаже "голубых фишек". Участникам тендера предложены части госпакетов акций тридцати АО, среди которых крупнейшие предприятия цветной металлургии, нефтегазового комплекса, телекоммуникаций, а также Народного банка Казахстан. Отбор предполагалось  провести по принципу "одно предприятие - один банк".
По состоянию на конец 1997г. в Казахстане, согласно статистическим данным (приложение), существовало 8 тыс. 191 акционерное общество. 4 тыс 192 (54,8%) из них зарегистрировали эмиссию своих акций в соответствии с законодательством, действовавшим на момент регистрации.
Общее количество действующих эмиссий на конец 1997 г cocтaвляло 4 тыс.468;  количество  ценных  бумаг  в  действующих  эмиссиях 3 млрд 496млн.754тыс.289 штук. Общий объем действующих эмиссии по номинальной стоимости - 362136,7 млн. тенге. 
По экспертной оценке, общее количество утвержденных отчетов об итогах выпуска и размещения акций составило за 1991-1997 гг. около 1 тысячи
Общая капитализация рынка на Казахстанской фондовой бирже (KASE) составило на начало 1998г. - 101228,4 млн. тенге, на Центрально-Азиатской фондовой бирже (ЦАФБ) - 300,8 млн. тенге. Необходимо отметить, что на ЦАФБ это последняя регистрируемая капитализация, т.к. НКЦБ решило отозвать лицензию у ЦАФБ из-за невыполнения новых остановленных нормативов собственного капитала.
Наиболее популярными негосударственными ценными бумагами на фондовом рынке являются акции АО ТНК "Казхром" (простые акции), "Актобему-найгаз" (простые и привилегированные акции), "Мангистаумунайгаз" (привилегированные акции), "Мерея" (простые акции), "Казахтелекома" (привилeгиpo-ванные акции). По остальным негосударственным ценным бумагам объемы сделок в 1998г. не превышали 20 млн. тенге. Наивысшая оборачиваемость негосударственной ценной бумаги привилегированной акции ОАО "Актобемунайгаз" составила в 1998г. 0,0147.
Оборачиваемость наиболее популярной государственной ценной бумаги МЕККАМ-12 - составила в 1997г. 4,543 (без учета залоговых операций), была выпущена в количестве 68 штук на сумму 6824 млн. тенге. В 1998 году эта цифра составила 60 и 6052 млн. соответственно. 
Общее количество более-менее полноценно существующих акционерных обществ как не превышающее 2500.
На конец 1998г. в республиканском обороте осталось только 2 действующие сделки с фьючерсами - фьючерсами KASE на цену 1 тыс. долл.
На конец 1998г. в Казахстане существовало 60 брокеров-дилеров, в том числе 31 банк. 28 брокеров-дилеров имели первую категорию - с правом ведения счетов клиентов в качестве номинального держателя
На 1 ноября в Казахстане существовало 4 банка-кастодиана и 34 регистратора, которые вели 3 тыс.289 реестров, акционеров (в том числе 15 алматинских регистраторов вели 3 тыс. 131 реестр).
На конец 1998г. в Казахстане отсутствуют управляющие портфелями ценных бумаг (в том числе управляющие инвестиционных фондов) и компания по управлению пенсионными активами. 6 января 1998г. Национальный банк Республики Казахстан получил лицензию НКЦБ на осуществление деятельности в качестве кастодиана и инвестиционного управляющего пенсионными активами государственного накопительного пенсионного фонда. 
На конец 1998г. в Казахстане отсутствуют саморегулируемые организации профессиональных участников рынка ценных бумаг (за исключением KASE). На конец 1998г. функционирующих институциональных инвесторов в Казахстане нет, т.к. 64 страховые организации не выступают как институциональные инвесторы, а 5 негосударственных накопительных пенсионных фондов не имеют, как отмечено выше, инвестиционных управляющих.
Рынок государственных ценных бумаг в Казахстане уже полностью сформирован, в то время как рынок негосударственных ценных бумаг существует только наполовину. Вся необходимая для него инфраструктура для него уже создана, но самих корпоративных ценных бумаг еще нет.
В соответствии с республиканским бюджетом на 1997г. запланированная сумма поступлений от уплаты налога на операции с ценными бумагами составляла 150 млн. тенге.
Фактически в 1997г. сумма поступившего в бюджет налога превысила запланированное значение и составила 400 млн. тенге, из них за счет; регистрации эмиссии в бюджет - 100 млн. тенге; регистрации эмиссии в Министерстве финансов - 10 млн. тенге; операций по движению государственных ценных бумаг - 1,5 млн. тенге; операций по движению корпоративных ценных бумаг на внебиржевом рынке - около 290 млн. тенге,
На 1998г. сумма поступлений в бюджет по налогу на операции с ценными бумагами составляла 674,8 млн. тенге, а в 1999г. – 1 млрд. 97 млн. тенге. 

3.2 Государственное регулирование рынка ценных бумаг

Государственное регулирование рынка ценных бумаг осуществляется путем:
-	издания нормативных правовых актов, устанавливающих обязательные требования к деятельности субъектов рынка ценных бумаг,
-	регистрации выпусков эмиссионных ценных бумаг и осуществления контроля за соблюдением эмитентами условий и обязательств, предусмотренных в них;
-	лицензирования деятельности профессиональных участников рынка ценных бумаг,
-	лицензирования деятельности фондовых бирж и организации, осуществляющих котировку и техническое обеспечение торговли ценными бумагами, обращающимися на внебиржевом рынке;
-	создания системы защиты прав инвесторов на рынке ценных бумаг и контроля за соблюдением их прав эмитентами профессиональными участниками рынка ценных бумаг,
-	контроля за деятельность профессиональных участников рынка ценных бумаг и применения соответствующих санкций за нарушение законодательства, регулирующего рынок ценных бумаг;
-	выявления и принятия мер по привлечению к ответственности лиц, нарушающих законодательство на рынке ценных бумаг,
-	организация системы по повышению профессионального и образовательного уровня участников рынка ценных бумаг
Создание органа, регулирующего рынок ценных бумаг в Республике Казахстан регулируется Положением о Национальной комиссии Республики Казахстан по ценным бумагам (НКЦБ), утвержденную Постановлением Правительства Республики Казахстан от 28 марта 1996 г НКЦБ является центральным исполнительным органом, не входящим в состав Правительства Республики Казахстан, осуществляющим государственное регулирование рынка ценных бумаг, контроль за деятельностью профессиональных участников рынка ценных бумаг, фондовых бирж и эмитентов, а также обеспечение защиты прав и интересов его участников.
В 1996г. Правительство Республики Казахстан утвердило программу развития рынка ценных бумаг в Казахстане и возложило контроль за ее реализацией на Национальную комиссию по ценным бумагам. Цель программы -создание эффективного механизма привлечения инвестиций, аккумуляции и рационального перераспределения капитала между отраслями экономики и хозяйствующими субъектами.
Реализация программы предусматривается в три этапа.
Первый этап (апрель 1996 - март 1997г.). Основными задачами намечены завершение формирования комплекса нормативных актов, касающихся деятельности на РЦБ, создание основ депозитарно-регистраторской системы, урегулирование деятельности инвестфондов, преобразование их в инвесткомпании и формирование системы государственного регулирования РЦБ.
Второй этап (апрель 1997 - март 1998г.), связан с отработкой взаимодействия всех элементов инфраструктуры РЦБ, включающей депозитарно-регистраторскую систему, инвестфонды и их управляющих, саморегулируемые организации и систему брокерско-дилерских контор.
Третий этап (апрель 1998 - декабрь 1998г.) отведен на осуществление комплекса мероприятий по совершенствованию системы регулирования деятельности на РЦБ и создание предпосылок для интеграции отечественного рынка в международную финансовую систему.
Анализ зарегистрированных за первое полугодие 1997г. проспектов эмиссии показал, что на рынке имеет место благоприятная тенденция роста повторных эмиссии акций. Если до сих пор первичные акционеры большинства АО предпочитали контроль над предприятием, то сейчас объективная экономическая ситуация подталкивает их к капитализации фондов за счет внешних инвестиций. По данным Нацкомиссии, в первом полугодии было зарегистрировано 209 повторных эмиссии (по сравнению с 222 за весь 1996г.). Причем 40% из них приходится на промышленные предприятия.
На основании вышеперечисленных выводов возникает необходимость в разработке новой среднесрочной программы развития РЦБ на 1998-2000 гг и соответствующих краткосрочных планов. Задачей номер один в этих документах должно стать формирование массы негосударственных ценных бумаг для обращения на фондовом рынке. Сама по себе задача, конечно, не нова. НКЦБ предложила 7 взаимодополняемых вариантов ее решения
1) завершение программы "голубых фишек";
2) создание законодательной базы для реструктуризации долгов АО в ценные бумаги;
3) разработка мер по выводу на фондовый рынок ценных бумаг "второго эшелона". Правда, при этом НКЦБ отметила, что она будет достаточно негативна, поскольку эмитенты таких бумаг, как правило, находятся в частой собственности и не подчиняются регулятивному органу;
4) решение правовых вопросов эмиссии муниципальных ценных бумаг,
5) активизация рынка производных ценных бумаг, в первую очередь, фьючерсами, предназначенными для хеджирования валютных рисков,
6) создание условий для регулируемого допуска на рынок международных ценных бумаг и ценных бумаг иностранных эмитентов. Прежде всего казахстанских еврооблигаций и депозитарных расписок, в основе которых лежат акции и облигации казахстанских организаций;
7) эмиссия акций инвесторов.
3.3 Правовое регулирование деятельности участников рынка ценных бумаг 

Банковская система Казахстана по праву считается структурой наиболее близкой к нормальным рыночным отношениям. Это относится и к банковскому сегменту рынка ценных бумаг. Ценные бумаги коммерческих банков все больше привлекают к себе внимание частных и корпоративных инвесторов. Помимо надежности, этот процесс можно объяснить также наличием нормативной базы, регулирующей взаимоотношения банка-эмитента и вкладчика.
Система коммерческих банков Казахстана существует пять лет, ее структура и цели претерпевают очень быстрые изменения.
В Казахстане коммерческие банки рассматривают деятельность на рынке ЦБ как одно из важнейших направлений своей деятельности. Многие из них уже создали или создают структурные подразделения по работе с ценными бумагами, которые функционируют таким образом, что банки в одних случаях являются инвесторами, в других - эмитентами, в третьих - посредниками.
Выступая в качестве инвесторов, коммерческие банки покупают ценные бумаги государства, различных акционерных обществ и таким образом формируют свой портфель ценных бумаг. Интерес банков заключается даже не столько в получении в будущем дивидендов, сколько в возможности участия в качестве акционеров в управлении делами той или иной компании. Присутствует и определенный спекулятивный интерес. Если дела данной компании пойдут успешно, ее акции будут котироваться высоко, и в определенный момент их можно будет продать, реализовав прибыль в виде курсовой разницы.
Инвестиционная деятельность казахстанских коммерческих банков на РЦБ в настоящее время значительно отличается от той, которую проводят, например, коммерческие банки США. Главная цель формирования портфеля ЦБ коммерческих банков США - обеспечение ликвидности банковских операций. Считается, что ссудные операции несут в себе значительный риск, поэтому определенная доля ресурсов банка должна находиться в форме высоколиквидных активов, в частности вложений в ценные бумаги. Однако это не любые ценные бумаги, а главным образом облигации займов федерального правительства, обладающие высоким рейтингом надежности и хорошей ликвидностью. В результате в случае потребности в дополнительных кредитных ресурсах банк может получить их путем реализации ценных бумаг из своего портфеля, а при избытке кредитных ресурсов обратить соответствующую их часть в высоколиквидные ЦБ.
Портфели ценных бумаг отечественных коммерческих банков отчасти формируются из акций акционерных обществ, которые, как правило, возникли недавно, и будущее их неизвестно. Инвестиции в такие цепные бумаги высоколиквидными активами назвать нельзя, они близки по риску к кредитным вложениям. И если кредитный риск ограничивается, как правило, несколькими месяцами, то акции являются бессрочными ценными бумагами, и в связи с этим средства, вложенные в них, подвержены даже большему риску, чем кредитные вложения. Преодолеть подобную ситуацию можно только путем развития рынка государственных ценных бумаг, В этом случае портфели ЦБ коммерческих банков будут иметь структуру, более соответствующую их функциональному назначению как регуляторов ликвидности.
Коммерческие банки в Казахстане играют активную роль в становлении фондового рынка.
Емкость фондового рынка в результате приватизации государственной собственности и перехода государства к финансированию дефицита государственного бюджета путем выпуска казначейских обязательств и векселей будет такова, что банкам будет не под силу такой рынок монополизировать.
В ближайшем будущем получат развитие и такие направления работы коммерческих банков с ценными бумагами, как доверительные трастовые операции с векселями. С принятием "Временного положения о вексельной системе расчетов" Национальным банком РК в сферу банковской деятельности вошла еще одна ценная бумага.
Казахстанские банки можно разделить на две большие группы, Банки первой группы созданы государством. Это и бывшие специализированные банки, контрольный пакет акций которых принадлежал государству, и отраслевые банки, учрежденные при различных министерствах {Казэнергоинвестбанк} и крупных госпредприятиях [Темирбаик). Вся их жизнь была связана с государством и его бюджетом. Они получали прибыль от операций с централизованными кредитными ресурсами, дотациями, инвестициями. Основные клиенты этих банков - государственные предприятия.
Дополнительным стимулом к развитию рынка ценных бумаг послужило решение Кабинета Министров РК по реализации через фондовую биржу государственного пакета акций 63 банков,
Вторая группа банков создана с помощью капиталов, полученных благодаря крупным коммерческим операциям на первом этапе экономических реформ. Банки данной группы практически лишены возможности получать прибыль в результате операций с бюджетом. Однако, будучи более рыночно ориентированы, они умело оперируют в области кредитования коммерческих операций и на рынке ценных бумаг.
Можно сделать вывод, что сегодня в Казахстане конкурируют между собой банки, представляющие два разных направления развития экономики - капитализм бюрократический и капитализм частнопредпринимательский. Но поскольку управлять экономикой (а значит, определять пути ее развития) может только тот, кто владеет собственностью, то и рынок ценных бумаг (как определяющий, кому принадлежат титулы собственности и обеспечивающий их перемещение) приобретает особую экономическую и историческую значимость.
Какие бы цели не ставили перед собой банки на фондовом рынке или в иных областях, для их достижения им в первую очередь нужны средства. В данном случае интерес представляют средства, образованные за счет эмиссии ценных бумаг.
Их роль изначально весьма значима: без эмиссии ценных бумаг не может быть образован уставной капитал банка и поэтому невозможно само его существование. Может возникнуть вопрос: стоит ли называть доли собственности, приобретаемые участниками банков, акционерного общества закрытого типа, ценными бумагами? В принципе - да, и не столько исходя из самого названия общества, сколько из того, что эти доли несмотря на все ограничения все же могут менять владельцев.
Другой атрибут акций - право на непосредственное управление банком - мало интересует инвесторов. Инвестор не желает управлять банком, зачастую понимая, что у него не хватит умения, но он хочет владеть как можно большей его частью.
В последнее время банки все более активно приобретают ценные бумаги других предприятий и организаций. Цель у них та же, что и у инвесторов, вкладывающих средства в акции банков, - закрепление за собой прав собственности. Достигается это путем участия в образовании новых предприятий или акционировании уже существующих. Банки в силу специфики деятельности и практически полного отсутствия зарубежной конкуренции выигрывают битву за собственность, которая с момента начала приватизации является скрытой пружиной, приводящей в действие многие рычаги в экономике Казахстана. Но оттесняя конкурентов от контроля за экономикой, финансовый капитал сталкивается с не менее мощной силой - государством.
В настоящее время для банков возможен курс на операции с бюджетом, в том числе и с государственными ценными бумагами. Пока наш рынок движется именно в этом направлении,
Сегодня значение портфеля государственных ценных бумаг для банков качественно меняется. Если раньше банки могли рассчитывать на достаточно адекватную рыночным индикаторам доходность по государственным ценным бумагам, то сейчас портфель государственных ценных бумаг в большей степени рассматривается как гибкий технологичный инструмент управления ликвидностью банка, который намного функциональнее корреспондентского счета. Коммерческий банк (тем более небольшой) должен оберегать свою независимость. Люди, им владеющие, обязаны помнить, как легко может уйти от них реальный контроль за делом. Если все-таки потребовалась дополнительная эмиссия, то следует отдать предпочтение закрытой подписке. Всеми средствами (поддержанием курса акций, трастовыми договорами, дополнительными соглашениями) необходимо стремиться ограничить участие новых акционеров в управлении банком.
Сейчас в средствах массовой информации идет рекламная кампания акций различных акционерных обществ. Однако получить информацию о финансовом состоянии предприятия сегодня просто невозможно, так как эти акционерные общества в большинстве своем только появились и не успели еще зарекомендовать себя с той или иной стороны. 
Вместе с тем многие коммерческие банки существуют уже не первый год и достаточно проявили себя. Кроме того, в отличие от других акционерных обществ банки - открытая структура. В печати периодически публикуются данные о банках, их финансовом состоянии (для отлично работающего предприятия - это не тайна, а реклама), данные об уже выплаченных дивидендах и т.д.
В последнее время наметилась тенденция к усложнению и диверсификации рынка ценных бумаг как по обращающимся на нем финансовым инструментам, так и по видам проводимых операций.
Особый интерес вызывают операции, уже проводимые рядом российских банков, связанные с предоставлением банковских ссуд под залог ценных бумаг. Стали широко использоваться такие операции, как ломбардный кредит под залог ценных бумаг, вексельный кредит, операции РЕПО с государственными ценными бумагами и т.д.
В чем же принципиальное отличие банковской ценной бумаги от акций и векселей, выпущенных небанковскими учреждениями? Банковские ценные бумаги эмитированы учреждениям, за которыми установлен жесткий контроль со стороны Национального банка. В своей работе коммерческий банк руководствуется рядом обязательных нормативов, не позволяющих ему произвольно снижать ликвидность баланса и достаточность капитала. Часть средств, полученных от продажи векселя или другого долгового обязательства, резервируется на специальном счете в Нацбанке и служит частичным обеспечением обязательств банка перед вкладчиком.
Единственную серьезную конкуренцию банковским бумагам могут составить долговые обязательства или акции крупных промышленных предприятий, но казахстанская практика имеет единичные случаи успешных эмиссии "производственников" (УТМК), Это вполне понятно и объяснимо: инвестиции в реальный сектор экономики должны быть весьма выгодными, чтобы принести в течение 1-3 месяцев доход, сравнимый с банковскими процентами.
Наиболее ликвидные бумаги выпускаются известными торговыми компаниями («Астана-моторс», «Бутя»), как правило, претендующими на звание промышленных, однако их сильная зависимость от конъюнктуры (а часто от успеха нескольких крупных посреднических операций) делает эти ЦБ ненадежным объектом для вложений.
Таким образом, банковские ценные бумаги и представляют собой достаточно выгодный объект вложений как для инвестора с долгосрочными интересами, так и для вкладчика, размещающего временно свободные средства. Для реализации намерений долгосрочного характера эффективнее всего инвестиции в акции крупных и средних коммерческих банков, В этом случае акционер в некоторой степени гарантирован от колебаний конъюнктуры в тех или иных сферах экономики - банк сам внимательно следит за состоянием тех отраслей, куда вкладываются его средства, и по возможности диверсифицирует свой кредитный портфель.
Что касается размещения временно свободных средств в банковские ЦБ, то здесь вкладчику предоставлена большая свобода выбора. 
Традиционно во всем мире под публично распространяемыми долговыми обязательствами понимаются облигации, однако здесь мы идем "своим путем": процедура выпуска банковских облигаций настолько осложнена, что сами эмитенты отказываются от использования этих ЦБ для привлечения средств. В настоящее время ни один из банков не осуществил эмиссию облигаций. Если же банк все-таки выпустит эти бумаги, это будет означать, что он прошел процедуру проверки и регистрации проспекта эмиссии. А это, в свою очередь, свидетельствует о том, что Нацбанк и Национальная комиссия по ценным бумагам РК подтверждают следующее: банк не нарушает действующего законодательства и экономических нормативов, не имел убытков в течение последних лет, у него нет просроченной задолженности и дебетового сальдо по коррсчету в Нацбанке. Для инвестора, который привык критически относиться к рекламе, регистрация проспекта эмиссии - несомненный плюс при решении вопроса о надежности того или иного банка.
Гораздо менее формализована процедура выпуска депозитных и сберегательных сертификатов коммерческих банков. В данном случае требуется только регистрация условий выпуска сертификатов, отказ от которой со стороны Нацбанка возможен только в случае нарушений действующего законодательства. Все остальное распространению сертификатов не помешает - возможен одновременный выпуск акций и сертификатов, наличие в истории банка убытков, просроченной задолженности и т.п. Поэтому при приобретении ценных бумаг вкладчику имеет смысл подробнее ознакомиться с деятельностью и финансовой отчетностью банка-эмитента.
Некоторые банки, например ТуранАлембанк, реализуют свои акции за валюту и дивиденды по ним также выплачивают в валюте, Таким образом, валютные акции банков сочетают в себе достоинства как вложения денег в валюту (для инвесторов, делающих ставку на рост курса доллара), так и в ценные бумаги в целях получения дивидендов с дохода от роста их курсовой стоимости.
Казкоммерцбанком разработаны технологии распространения и погашения векселей, защищающие интересы инвесторов и эмитентов. В последнее время инвестор, анализирующий экономическое положение банков и компаний, привлекающих денежные средства, отдает предпочтение солидным учреждениям, имеющим устойчивое финансовое положение, и начинает задумываться о том, из каких доходов заемщик рассчитывается с ним по сумме долга и процентам. На сегодняшний день у банков есть возможность на приемлемых условиях привлечь и достаточно эффективно разместить средства,
Однако ценные бумаги далеко не всех банков могут быть легко реализованы на вторичном рынке - для этого банк-векселедатель должен обладать безупречной репутацией в деловом мире, а этим может похвастаться только незначительное число кредитных учреждений в Казахстане.
Сказанное не устраняет привлекательности банковских векселей в качестве объекта для вложения средств - необходимо лишь правильно подойти к выбору вида ЦБ. К использованию векселей подталкивает их разнообразие, позволяющее предприятию оптимизировать структуру портфеля вложений. В качестве наиболее интересных форм можно отметить антиинфляционный вексель, вексельную книжку, золотой вексель и т.д.
Нетрудно заметить, что вексель в Казахстане пока используется преимущественно как средство привлечения кредитных ресурсов. Но традиционное значение этой бумаги - служить средством коммерческого кредитования при расчетах между предприятиями. Эта форма пока не получает распространения по причине понятного недоверия к ЦБ либо неизвестных фирм, либо партнеров, не имеющих средств даже на расчеты с бюджетом. Но повсеместная предоплата - тоже не лучший выход при нехватке оборотных средств, В связи с этим во взаимоотношения торговых партнеров приходится вмешиваться банкам.
Недавно и сами банкиры начали применять векселя для оформления межбанковских отношений. Один из таких вариантов был предложен и реализован Казкоммерцбанком, Речь идет о переоформлении в векселя просроченной задолженности по межбанковским кредитам, После такого оформления банковские долги могут быть проданы начальным кредитором другому банку или даже коммерческому предприятию с определенным дисконтом, размер которого обратно пропорционален надежности и репутации должника.
Серия векселей Казкоммерцбанка включает в себя кроме традиционных "тенговых" еще и валютные ЦБ, т.е. такие ценные бумаги, доход по которым может быть получен в СКВ (долларах США).
Ряд банков кредитует своих клиентов путем выписки векселя на самого заемщика или на его поставщика (второй вариант для банка предпочтительнее с точки зрения контроля за целевым использованием средств). Это достаточно удобно как для банка, так и для клиента и его поставщика. Правда, эта услуга, провозглашаемая иногда как разрешение кризиса неплатежей, представляет собой просто искаженную форму аваля (поручительство за векселедателя или плательщика по переводному векселю) .Часть проблем с платежами в некоторых отраслях эта мера действительно может снять (при подключении соответствующих ведомств), однако надеяться на глобальное разрешение проблемы таким способом невозможна. Как только наши предприятия начнут производить конкурентоспособную и находящую своего потребителя продукцию, следует ожидать резкого расширения практики гарантирования банками коммерческих векселей - эта система поможет решить проблему нехватки оборотных средств у предприятий.
На Западе инвестор, формируя свой инвестиционный портфель, исходит из следующих соображений: часть средств вкладывает в акции стабильно работающих компаний, в том числе банков, часть - в государственные ценные бумаги - это консервативная часть портфеля, а часть средств - в акции малоизвестных предприятий, перспективных, быстро развивающихся отраслей в расчете на быстрый рост курсовой стоимости - это так называемая рисковая часть портфеля.
В настоящее время акции банков в Казахстане в той или иной степени сочетают в себе оба направления, что делает их особенно привлекательными для инвесторов,
Проводимые с мая 1995г. торги на Центрально-Азиатской фондовой бирже подтверждали, что большим спросом пользуются банковские ценные бумаги. Так, по итогам 1998г. акции банков покупались на сумму более 1,5 млрд тенге.
Размещением акций акционерных обществ на рынке ценных бумаг, как показывает опыт развитых стран с рыночной экономикой, целесообразно заниматься путем создания специализируемых инвестиционных институтов: компаний, фондов.
Реализация Национальной программы разгосударствления и приватизации в Республике Казахстан ведет к появлению все большего числа акционерных обществ - потенциальных новых участников рынка ценных бумаг. Чтобы быстро и эффективно провести открытое размещение ценных бумаг, часто недостаточно усилий только предприятия-эмитента. Возникает необходимость в привлечении фирмы-посредника, профессионально работающей на рынке ценных бумаг.
В странах с развитой рыночной экономикой функции управления фондовыми ценностями выполняют, как правило, специальные институты - инвестиционные компании и фонды, коммерческие банки. Задача формирования таких институтов в Казахстана тем более актуальна, что большинство населения получает свои приватизационные инвестиционные купоны. Люди не готовы распоряжаться ими, не зная, что с ними делать; для предприимчивых очевидна мысль профессионально помочь управлять огромной массой этих мелких инвестиций с тем, чтобы сохранить их стоимость в условиях гиперинфляции, а по возможности, получить бы еще и прибыль. В условиях становления рынка ценных бумаг роль таких посредников-профессионалов особенно важна.
Главная проблема казахстанского рынка ценных бумаг в том, что он сам по себе находится в стадии становления и не способен мобилизовать значительные инвестиционные ресурсы. Для изменения ситуации нужно рынок структуировать, создавать механизмы для увеличения притока частных сбережений. Именно такую роль и призваны сыграть инвестиционные компании и фонды. Наблюдающийся ныне бум подписки на акции типичен для всех стран, которые стали привлекать частный капитал. Такие ситуации возникают в любой развивающейся стране, начинающей воплощать в жизнь программу приватизации. Везде встает проблема создания структур, которые должны содействовать этому процессу. Инвестиционные фонды представляются оптимальной организационной формой как с точки зрения мобилизации частных ресурсов, так и с точки зрения обеспечения первичного размещения ценных бумаг и их дальнейшего обращения на вторичном рынке.
Началу развития инвестиционных фондов в Республике Казахстан было положено «Национальной программой разгосударствления и приватизации в Республике Казахстан» в качестве одного из направлений преобразования собственности определена массовая приватизация, В рамках массовой приватизации в качестве платежных средств используются только приватизационные инвестиционные купоны (ПИКи). При этом государственное имущество реализуется путем продажи акций приватизируемых предприятий за ПИКи. Все жители Республики Казахстан были наделены ПИКами в одинаковом размере (независимо от возраста, трудового стажа и т.д.) в количестве 100 купонов. Для сельских жителей при начислении ПИКов был предусмотрен повышающий коэффициент 1,2.
Владельцы ПИКов в соответствии с принятыми правилами их использования не могли их самостоятельно принять при приобретении государственного имущества (государственных пакетов акций акционерных обществ). Они перечисляли свои ПИКи в инвестиционные приватизационные фонды (ИПФ), созданные в рамках реализации программы массовой приватизации. Гражданин в обмен на ПИКи получает акции соответствующего ИПФ, становясь акционером (совладельцем) этого фонда с соответствующим вложенному купону правом голоса на общем собрании фонда и правом получения дивидендов.
ИПФ, аккумулируя ПИКи жителей, участвовали в специальных купонных аукционах, на которых Госкомимуществом за эти купоны реализовались государственные пакеты акций акционерных обществ, приватизированных в рамках массовой приватизации. Таким образом, граждане Республики Казахстан участвовали в процессе массовой приватизации не напрямую, приобретая акции государственных предприятий, а вложением своих ПИКов в ИПФ по своему выбору в обмен на акции этих инвестиционных приватизационных фондов.
Чем привлекательны инвестиционные фонды для мелких инвесторов? Во-первых, инвестиционные фонды предоставляют своим акционерам возможность профессионального управления ценными бумагами. Профессиональное управление обеспечивает определение наиболее выгодных направлений инвестирования и получения прибыли, защищает объединенные капиталы от потерь, смягчают неотвратимые потери при кризисах. При принятии решений управляющие фонда используют свои профессиональные навыки и умение, постоянно следят за изменениями на рынке ценных бумаг и т.д. Такое положение особенно важно для нашей республики, поскольку практически все ее население мало знакомо с правилами работы с ценными бумагами.
Во-вторых, вложение средств в инвестиционные фонды обеспечивает инвестору более высокую доходность, чем простой банковский депозит. Доход при этом складывается из двух компонентов. Более высокая доходность означает, что вложения в инвестиционные компании гораздо лучше защищены от инфляции, чем банковский депозит. Если инвестиционный фонд находит успешно работающие корпорации для инвестирования в их акции, он может обеспечивать более высокую доходность как за счет высокого дивиденда по акциям этих компаний, так и за счет роста курсовой стоимости акции.
В-третьих, несмотря на то, что вложения в акции инвестиционных фондов более рискованы, чем банковские вклады, этот риск (риск вложения в акции инвестиционных фондов) менее значителен, чем вложения напрямую в акции производственных компаний и финансовых корпораций. Это связано с тем, что правила деятельности инвестиционных фондов предусматривают диверсификацию рисков, т.е. распределение вкладываемых в инвестиционные фонды средств между акциями различных компаний. Сочетание высокой доходности и меньшего риска очень привлекательно для конечного инвестора. Причем, как показывает мировой опыт, дивиденды, получаемые по акциям инвестиционных фондов, превышают средние дивиденды на рынке ценных бумаг.
В-четвертых, инвестиционные фонды обеспечивают обслуживание большого числа инвесторов, в силу этого у них удельные расходы на работу с ценными бумагами будут существенно ниже, чем у индивидуальных владельцев акций, решивших в одиночку воспользоваться услугами каких-либо посредников,
В принципе возможны две модели участия инвестиционных приватизационных фондов в обмене приватизационных инвестиционных купонов на акции приватизируемых предприятий. По первой модели они могут принимать купоны от населения в обмен на свои акции и выступать в качестве покупателей на аукционных торгах с использованием купонов, По второй модели инвестиционные фонды имеют возможность прямо распространить свои акции среди граждан. Данная модель предполагает прямое учредительство государства и распространение им между создаваемыми инвестиционными фондами части активов приватизируемых -предприятий. По первой модели была организована купонная приватизация в бывшей ЧСФР, где инвестиционные фонды создавались частными лицами. Вторая модель реализована в Польше. В ней образование группы финансовых посредников, или так называемых фондов по управлению Польскими инвестициями, инициируется государством, проводится с его участием и под непосредственным контролем.
Каждая из этих моделей имеет плюсы и минусы. Польская модель выглядит на первый взгляд более консервативной, поскольку огосударствленность инвестиционных фондов таит опасность сохранения статус-кво в реальном положении многих предприятий. Заинтересованность таких фондов в перестройке системы управления предприятиями и повышении ее эффективности будет, по всей вероятности, невысока. Польское правительство рассчитывает ситуацию "исправить" за счет привлечения к управлению фондами высококвалифицированных иностранных специалистов, работающих на контрактной основе. Вместе с тем реализация польского подхода дает более надежные гарантии инвесторам. Достаточно сказать, что польские граждане будут получать акции фондов в обмен на свои боны только по истечении первого года существования фондов и по завершению их аудиторской проверки.
В нашей республике в основу организации ИПФ положена не польская, а чехословацкая модель. Эту модель, где ИПФ создаются частниками, применило в своей стране очень либеральное правительство бывшей Чехословакии, базируясь на здоровых ростках частной собственности в ней. Для нашей Евразийской республики, где очень сильны тенденции государственности и советского менталитета, скорее всего подошла бы не чехословацкая, а польская модель организации ИПФ,
Понятие инвестиционный фонд является во многом синонимом термина "инвестиционная компания". Однако здесь следует учесть один момент, Некоторые современные инвестиционные компании (на первых этапах развития инвестиционных компаний их было больше) имеют несколько инвестиционных фондов, понимаемых как наборы ценных бумаг ("портфели инвестиций"), которыми управляют отдельные команды менеджеров. В этом случае формируется структура, аналогичная структуре холдинга, Инвестиционный фонд выпускает акции и полученный за счет продажи акций капитал инвестирует в ценные бумаги. При этом все акции или контрольный пакет акций данного инвестиционного фонда находятся во владении головной инвестиционной компании, которая называется "управляющей компанией". Другие инвестиционные компании имеют лишь один портфель инвестиций, и в этом случае инвестиционный фонд полностью соответствует инвестиционной компании. На современном этапе развития рынка капиталов в странах Запада почти все инвестиционные компании имеют по одному портфелю инвестиций, В то же время в Чехии и Словакии в процессе проведения массовой приватизации созданы инвестиционные компании, которые имеют по нескольку инвестиционных фондов.
Схема инвестиционного фонда и компании - это акционерное общество, которое объединяет капиталы либо частных, либо институциональных инвесторов, т.е. организаций. Это акционерное общество, которое управляется профессиональными менеджерами и преследует цель максимизации доходов. Акционерное общество выпускает акции на сумму, равную объему уставного капитала, размещает эти акции и вкладывает мобилизованные капиталы в ценные бумаги предприятий, корпораций и банков. Такое общество может быть открытого или закрытого типа. Отличия инвестиционных компаний и инвестиционных фондов не столь уж значительны, В казахстанской практике принято обозначать инвестиционными фондами структуры, мобилизующие частные сбережения, Инвестиционная компания работает с институциональными, т.е. с крупными инвесторами. Инвестиционные компании и фонды могут выпускать облигации, но основной механизм мобилизации ими ресурсов - это выпуск акций.
Важнейшими понятиями, характеризующими деятельность ИПФ, являются структура капитала фонда и его портфель инвестиций. Структура капитала - это количество и инвестиционные характеристики различных ценных бумаг, выпущенных инвестиционным фондам. Портфель инвестиций - это количество и инвестиционные характеристики ценных бумаг, купленных фондом и составляющих его портфель, т. е. те ценные бумаги, в которые инвестиционный фонд вложил свой капитал, сформированный из взноса своих инвесторов.
Инвестиционный приватизационный фонд не имеет права:
•	осуществлять иные виды инвестиций, кроме инвестирования в ценные бумаги;
•	приобретать голосующие акции любого акционерного общества в случае, если после их приобретения аффилиированной группе инвестиционного приватизационного фонда будет принадлежать более 20% голосующих акций этого общества;
•	приобретать и иметь в своих активах более 20% ценных бумаг одного эмитента;
•	инвестировать более 5% своих чистых активов в ценные бумаги одного эмитента;
•	инвестировать средства в ценные бумаги аффилированных лиц фонда;
•	выдавать гарантии любого рода, совершать залоговые операции;
•	осуществлять инвестиции в ценные бумаги, предприятий, организационно-правовая форма которых предусматривает полную ответственность;
•	осуществлять инвестиции в ценные бумаги, выпущенные самим управляющим, депозитарием, независимым аудитором, учредителями фонда;
•	привлекать заемные средства или выпускать облигации, привилегированные акции, денежные и долговые обязательства, владельцы которых получают преимущественное право на имущество фонда по сравнению с владельцами обыкновенных акций;
•	осуществлять деятельность в качестве представителей,
•	посредников, продавцов объектов приватизации, в том числе при продаже акций, долей, паев приватизируемых предприятий;
•	приобретав у своих аффилированных лиц либо продавать им ценные бумагами и иное имущество;
•	вкладывать средства в долговые обязательства, за исключением государственных ценных бумаг;
•	приобретать и иметь в своих активах более пяти процентов всех выпущенных в Республике Казахстан инвестиционных приватизационных купонов;
•	осуществлять инвестиции в ценные бумаги предприятий, не прошедших государственную регистрацию в РК или осуществляющих основную деятельность не на территории РК;
•	заключать сделки, не связанные с инвестиционной деятельностью, а также приобретать опционы или фьючерсные контракты любого рода;
•	приобретать и иметь в своих активах акции иных инвестиционных фондов;
•	получать кредит и гарантии у депозитария фонда; ИПФ или управляющий фонда не могут гарантировать (обещать) прибыль (доход) либо увеличение стоимости акций фонда; ИПФ и его управляющий обязаны принимать меры к снижению риска для своих акционеров путем диверсификаций инвестиций по видам финансовых активов, отраслям экономики, регионам, предприятиям и т.п.
Возможны открытые и закрытые инвестиционные компании. Различие их состоит в способе приобретения акций. Акции открытых инвестиционных компаний покупаются либо напрямую инвестором, либо через брокера. Они постоянно продаются и покупаются, т.е. все время меняются в цене. Цена акции открытых инвестиционных компаний - это реальная цена, Определяется она так: суммируются все активы открытой инвестиционной компании и делятся на число ее акций. В закрытых инвестиционных компаниях ситуация другая - цена определяется через котировку на биржевом рынке, Она может быть как выше, так и ниже реальной цены.
Инвестиционная компания может взять на себя риск при достаточно широкой диверсификации портфеля своих ценных бумаг, самортизировать для конечного инвестора как риск потерь на конкретной компании, так и на отраслевой, а также региональный риск. Но существуют границы, за пределами которых инвестиционная компания не может снять риск с конечного инвестора. У нас, скажем, пока почти нет "амортизационной подушки" из государственных ценных бумаг.
Любая, даже консервативная инвестиционная компания, которая в основном вкладывает средства в государственные ценные бумаги, обеспечивает инвестору большую доходность, чем депозит в банке. Тем не менее общая доходность ценных бумаг инвестиционной компании после выплаты налогов не обязательно будет положительна, многие компании оперируют "в минусе". Такова будет ситуация, если вкладывать деньги в акции агрессивной инвестиционной компании, которая работает с быстрорастущими промышленными корпорациями. Предположим, есть специализированная компания, работающая с молодыми корпорациями в высокотехнологических отраслях. Риск таких вложений максимален, а текущий доход невелик. Чем же привлекательны вложения в такую инвестиционную компанию? В период повышающейся тенденции на рынке акции такой инвестиционной компании будут дорожать гораздо быстрее, то есть курсовая премия будет весьма велика. Инвесторы, предпочитающие этот тип инвестиционных компаний, - в основном специализированные финансовые фирмы, интересующиеся вложениями на короткий срок.
Однако в период понижения конъюнктуры курс акций этих инвестиционных компаний упадет гораздо сильнее. Есть максимальные доходы с максимальным риском. Консервативные инвестиционные компании работают с самыми элитарными ценными бумагами - государственными и теми из корпоративных, которые имеют листинг на бирже (акции и облигации крупнейших корпораций).
Цель создания инвестиционных фондов - аккумулирование и перераспределение капитала для финансирования приватизации крупных и средних предприятий. Следует подчеркнуть необходимость создания нескольких десятков крупных инвестиционных фондов, связанных едиными принципами деятельности, а не одного супермонополистического объединения. В рекомендациях экспертов Всемирного Банка, Европейского банка реконструкции и развития (ЕБРР), АРМ США, представленных Госкомимуществу Республики Казахстан в сентябре 1992г., подчеркивается нежелательность создания инвестиционных фондов с четкой отраслевой специализацией, чтобы их влияние на процесс разгосударствления и приватизации в каждой конкретной отрасли не было чрезмерным.
Учреждение инвестиционных фондов осуществляется в форме крупных акционерных обществ, имеющих целью своей деятельности содействие процессу преобразования государственной собственности, а предметом - практическую работу на рынке ценных бумаг, товаров и услуг. Они могут быть либо открытыми, т.е. продающими свои акции желающим, либо закрытыми, занимающимися размещением средств ограниченного и заранее определенного круга инвесторов. Объем акций, выпускаемых инвестиционными фондами открытого типа, не ограничен и при необходимости в любое время может быть осуществлена их дополнительная эмиссия. При этом допускается свободное возвращение акций фонду их владельцами.

Рис. 6. Схема инвестиционного фонда, мобилизирующего частные сбережения

Система инвестиционных фондов будет способствовать установлению государственного контроля за продажей государственной собственности, выпуском и обращением ценных бумаг в Казахстане, а также формированию у населения привычки к инвестированию в ценные бумаги. Инвестиционные фонды дают возможность гибко сочетать государственное регулирование и предпринимательскую инициативу и безболезненно совершить переход к новым формам собственности. Операции фондов позволяют сократить дефицит государственного бюджета, снизить объемы кредитной и наличной эмиссии, связать "горячие деньги" населения.
Главный документ, регулирующий деятельность инвестиционного фонда, конкретизирующий особенности именно его политики вложения в ценные бумаги, - инвестиционная декларация. В декларации должно быть отчетливо изложено, какие виды ценных бумаг для данного инвестиционного фонда являются ключевыми, какова структура его портфеля. Должна быть детализирована процедура включения в портфель новых ценных бумаг и оговорены пределы отклонения от установленной структуры портфеля, зависящей от ликвидности и доходности ценных бумаг, надежности вложения в них и других характеристик. При этом верхняя граница доли, которую каждый конкретный тип ценных бумаг может занимать в портфеле, строго лимитирована 10%.
Капитал фондов формируется за счет выпуска только обыкновенных акций одной серии. Запрещен выпуск фондовых ценностей, владельцы которых получают преимущественные права на имущество фонда по сравнению с владельцем простых акций,
Для эффективной деятельности инвестиционных фондов необходимо соблюдение следующих четырех правил.
Во-первых, инвестиционный фонд должен иметь профессиональных и опытных людей, составляющих портфель ценных бумаг и управляющих ими. Успех деятельности инвестиционного фонда в решающей степени зависит от компетентности и эффективности инвестиционных решений. Поэтому люди, которым доверяется управление деньгами клиентов, должны быть профессионалами высокого класса.
Во-вторых, инвестиционные фонды действуют тем эффектней, чем больше им удается распределить свои инвестиции между разнообразными видами фондовых ценностей. Диверсификация капитальных вложений позволяет ограничить связанные с. ними риски.
В-третьих, вложения средств инвестиционных фондов должны отличаться высокой ликвидностью, чтобы их можно было вновь быстро вложить в инструменты, которые в связи с изменением конъюнктуры рынка становятся более привлекательными, а также для того, чтобы выходящие из инвестиционных фондов клиенты могли быстро получить назад вложенные ими средства.
В-четвертых, инвестиционные фонды должны создавать условия, при которых их клиенты могли бы вложить в фонд относительно небольшие суммы средств.
В настоящее время инвестиционные фонды находятся только в самом начале своего пути, поскольку этот путь не определяется "жизнью" приватизационного купона. Казахстан нуждается в новом виде финансовых институтов, способных обеспечить процесс устойчивого и долгосрочного инвестирования в экономику. 
Преобразования в экономике требуют применения соответствующих новым экономическим условиям форм распределения ресурсов, включая и финансовые. В странах с развитыми рыночными отношениями эффективное перераспределение финансовых ресурсов осуществляется посредством фондовой биржи.
Фондовая биржа - это организация, деятельность которой обеспечивает необходимые условия для нормального обращения ценных бумаг,
Наиболее полно сущность фондовой биржи проявляется при выполнении ею в экономике следующих функций:
мобилизация и концентрация временно свободных денежных накоплений и сбережений путем продажи ценных бумаг биржевыми посредниками на фондовом рынке;
финансирование и кредитование производства и расходов правительства страны;
концентрация операций с ценными бумагами, установление на них цен, отражающих уровень спроса и предложения и формирование фиктивного капитала.
фондовая биржа - важное звено экономики, обслуживающее процессы мобилизации, концентрации и перераспределения финансовых ресурсов. Она выступает в качестве посредника между финансовым и производственным капиталом и влияет на инвестиционный процесс, являющийся одной из движущих сил экономического развития.
Фондовая биржа строит свою деятельность на следующих принципах:
личное доверие между брокером и клиентом, поскольку сделки на бирже заключаются устно и затем оформляются юридически;
гласность и открытость всех сделок, совершаемых на бирже;
жесткое регулирование администрацией фондовой биржи и аудиторами деятельности финансовых посредников путем установления правил торговли и учета.
В результате соблюдения этих принципов формируется среда, которая побуждает продавать и покупать ценные бумаги на фондовой бирже. Каковы же преимущества фондовой биржи? Во-первых, возможность лучшего доступа к кредиту для покупки ценных бумаг; во-вторых, отличный обзор состояния рынка ценных бумаг, более точная оценка возможностей тех или иных ценных бумаг и т. д. Таким образом, фондовая биржа играет на рынке ценных бумаг роль своеобразного барометра и наводчика. Благодаря ей каждый инвестор находит то, что ищет: вкладывает денежные средства в те акционерные общества, которые имеют хорошие перспективы.
Принято различать два типа организации фондовых бирж, сложившихся в силу национальных особенностей финансовых рынков: частноправового характера (англо-саксонский тип) и публично-правового характера (континентально-европейский тип),
Классическим примером фондовой биржи частно-правового характера является старейшая в мире Лондонская фондовая биржа, по таким же принципам действует Нью-Йоркская, Токийская и другие биржи. Они организованы в виде частных компаний, приобретая форму акционерного общества, ассоциации, смешанного предприятия и т.д. Число членов фондовой биржи строго ограничено, ими могут стать индивидуальные лица или компании, которые в состоянии внеси крупную сумму денег за место (плата за место на ведущей Нью-Йоркской фондовой бирже колеблется от нескольких десятков до сотен тысяч долларов) и получить рекомендации нескольких членов биржи. Во главе фондовой биржи стоит биржевой комитет или совет управляющих. Деятельность таких бирж в меньшей степени контролируется правительством, они более самостоятельны и независимы в установлении порядка обращения пенных бумаг и регулировании их реализации. Казахстанские фондовые биржи по форме организационной структуры входят в эту группу бирж.
Биржи публично-правового характера - государственные учреждения. Контрольные функции за их деятельностью осуществляют правительственные органы совместно со специализированными комиссиями, регулирующими обращение ценных бумаг. Например, Парижская биржа находится под надзором министра экономики совместно с комиссией по биржевым операциям, германские биржи подконтрольны органам правительств земель, деятельность бирж Италии регулируется Министерством финансов и Национальной комиссией по делам компаний и бирж. Биржевые работники и специалисты по фондовым операциям, как правило, назначаются этими органами и имеют статус государственных служащих.
Однако в последние годы наметилась тенденция к сглаживанию принципиальных различий между англо-американским и континентально-европейским типом фондовой биржи. С одной стороны, сама биржа функционирует на основе внутреннего саморегулирования, с другой - повысился государственный контроль и регулирование рынка ценных бумаг в целях его более гибкого приспособления к современной структуре кредитно-денежного и финансового механизмов.
В каждой стране существует не одна, а целая система фондовых бирж. По роли, которую играют отдельные биржи в национальных биржевых системах, можно выделить группу стран с моно- и полицентрическими системами фондовых бирж,
В системах первого типа доминирует одна биржа, расположенная в главном финансовом центре страны, остальные имеют региональное значение (США, Италия, Франция, Япония). Так, на Миланской и Парижской фондовых биржах сосредоточено около 95% национального оборота ценных бумаг; на Нью-йоркской и Токийской соответственно 84 и 80%, Развитие организованного фондового рынка в Казахстане происходит в рамках этой биржевой системы.
Полицентрические системы фондовых бирж функционируют в Германии, Австрии, Канаде, Швейцарии. Деятельность региональных бирж, как правило, направлена на обслуживание ценных бумаг местных компаний и часто не выходит за рамки определенного района. Однако надо отметить тенденцию объединения провинциальных бирж. К полицентрическому устройству организованного рынка ценных бумаг тяготеет российская биржевая система, представленная значительным количеством региональных структур.
Фондовый рынок, как и вся экономика в целом, не застрахован от спадов и других потрясений, иногда вызывающих паралич всей экономической деятельности. Рынок ценных бумаг всегда был и будет индикатором финансово-экономического здоровья государства; резкое падение биржевых курсов служит грозным предзнаменованием общей финансовой катастрофы в стране, всякое же оживление экономики немедленно сказывается на объемах финансовых операций. Особенно огромным и грандиозным по своим последствиям был биржевой кризис 1929г., когда падение курсов на Нью-йоркской фондовой бирже привело к мировому экономическому кризису,
Оценивая значение фондовой биржи, надо отметить, что в количественном отношении биржевой рынок уступает первичному, на который с каждым годом поступает все большее количество организаций г, выпускающих ценные бумаги. Так, в 1993г. в США вся эмиссия ценных бумаг составила 408,8 млрд долларов, в 1995 г, - 465,4 млрд долларов, в 1998г. - 559,5 млрд долларов, т.е. происходило наращивание выпуска всех видов ценных бумаг на первичный рынок. Но в стоимостном выражении биржевой рынок может быть больше, так как на нем сосредоточено много дорогих фондовых ценностей, кроме того, частные спекуляции бумагами и инфляция подталкивают к росту стоимости акций.
В последние десятилетия роль биржи в торговле ценными бумагами несколько уменьшилась по ряду причин:
•	образование мощных кредитно-финансовых институтов (инвестиционные и коммерческие банки, инвестиционные и страховые компании и т.п.), сконцентрировавших подавляющую часть оборота ценных бумаг;
•	перемещение торговых облигаций на внебиржевой рынок (в США около 90-95% сделок с ними совершается вне биржи),
•	увеличение государственных облигаций, которыми традиционно торгуют вне биржи, в общей массе ценных бумаг,
•	уменьшение доли акций в эмиссиях корпораций;
•	установление строгого государственного надзора за биржевыми сделками;
•	уход индивидуальных вкладчиков с биржи под влиянием нестабильности экономической конъюнктуры и соответствующего снижения курсов акций (мелкие вкладчики предпочитают помещать свои сбережения в компании страхования жизни, на сберегательные счета банков, в пенсионные фонды и инвестиционные компании).
Развитие параллельных рынков ценных бумаг в определенной мере подрывает деятельность биржи, сводит ее роль к регистрации котировок, что уменьшило количество совершаемых сделок на бирже, неблагоприятно сказалось на формировании реальной цены акций, генерировало условия, при которых происходит поглощение одних компаний другими.
Тем не менее ослабление роли биржи, особенно в последние годы, не умаляет ее значения в операциях с ценными бумагами, поскольку существуют противодействующие тенденции. К их числу следует отнести концентрацию и централизацию капитала на самой бирже, усиление компьютеризации ее операций, а также форм и методов сбора, доставки и обработки информации;
- прямое государственное регулирование операций биржи; усиление тенденций к интернационализации биржевых сделок,
Тесные связи национальных рынков фондовых ценностей с общим рынком мирового экономического сообщества проявляются в глубокой взаимосвязи всех крупнейших фондовых бирж мира. Колебания курсов акций и других финансовых активов на биржах одних стран неизбежно отражаются через биржевой механизм на рыночной конъюнктуре других стран. В настоящее время в мире насчитывается свыше двухсот фондовых бирж более чем в шестидесяти государствах, они объединены в Международную федерацию фондовых бирж (МФФБ), крупнейшими биржами мира являются Нью-йоркская, Токийская, Лондонская, а также Франкфуртская, Торонтская, Амстердамская, Парижская и некоторые другие.
Фондовая биржа практически всегда имеет акционерную форму собственности, ее уставный фонд формируется за счет размещения акций среди учредителей. Законодательство Казахстана регламентирует обязательность данной формы функционирования фондовой биржи, определен минимальный уставной фонд биржи - 10 тысяч минимальных заработных плат .
Фондовая биржа является некоммерческой организацией, т.е. не преследует цели получения прибыли, не может заниматься другими видами деятельности. Целью ее деятельности является обеспечение благоприятных условий для эффективной и массовой торговли ценным бумагами, привлечение индивидуальных и институциональных инвесторов к вложению на долгосрочной основе денежных средств в ценные бумаги, защита интересов инвесторов, клиентов и членов биржи.
Деятельность биржи основывается на самоокупаемости. Доходы ограничиваются суммами, необходимыми для ее жизнеобеспечения, технического оснащения, исследований фондового рынка, издания информационных бюллетеней, социального развития, Доходы биржи составляют комиссионные отчисления за регистрацию сделок и оказание услуг (информационных, консультационных и т. д.), обязательные взносы и сборы с членов биржи и листинговых компаний, а также средства от продажи акций фондовой биржи, дающих право вступить в ее члены.
Надо отметить, что деятельность фондовых бирж на основе принципа бесприбыльной организации в условиях зарождения фондового рынка резко снижает их конкурентоспособность по отношению к инвестиционным институтам. Ущемление прав фондовых бирж в совокупности с контролем за их деятельностью, при одновременном предоставлении коммерческим банкам полной свободы операций на фондовом рынке не обеспечивает законодательных гарантий равенства стартовых позиций всех институциональных участников рынка ценных бумаг и, по существу, предопределяет будущее доминирование на нем банковских структур.
На бирже могут обращаться ценные бумаги трех видов, прошедшие полную процедуру листинга и включенные в официальный список биржи, частично прошедшие процедуру листинга и включенные в так называемый предлистинговый список биржи и свободно обращающиеся ценные бумаги, т.е. не прошедшие процедуры листинга и предлистинга.
Анализ развития рыночных отношений показывает, что биржевой механизм выступает одним из основных регуляторов экономических отношений (как в области торгового, так и денежного оборота), обеспечивает контроль и саморегулирование финансовых и товарных рынков.
Резкое падение курсов ценных бумаг на бирже может вызвать потрясения на всем фондовом рынке, принести многомиллионные потери и разорить целый ряд инвесторов, что сразу же сократит ноток долгосрочных инвестиций и скажется на финансовом положении предприятий, фирм, учреждений. Поэтому необходимо совершенствовать организационную структуру биржевой системы и механизмы ее регуляции.
Институт биржи заменяет громоздкую затратную и неэффективную вертикальную систему отраслевого перераспределения финансовых и сырьевых ресурсов республики. В сочетании со средствами государственного и общественного регулирования фондовая биржа обеспечивает сбалансированность экономики, создает условия для рационального распределения финансовых ресурсов между ее отраслями, а внутри них - между предприятиями, фирмами, учреждениями.

Заключение

Создание и развитие рынка ценных бумаг в Республике Казахстан объективно обусловлено ходом экономических реформ и преобразований отношений собственности.
Первые элементы рынка ценных бумаг в Республике Казахстан появились в 1991 году, когда стали создаваться акционерные общества, брокерские фирмы, фондовые биржи. В последующем с углублением процесса реформирования экономической системы, а также с принятием Национальной программы разгосударствления и приватизации в Казахстане ускорился процесс формирования основных элементов рынка ценных бумаг. Преобразование государственных предприятий в акционерные общества позволило использовать ими один из наиболее эффективных механизмов привлечения инвестиций - выпуск акций.
Механизм рынка ценных бумаг предоставляет всем субъектам экономики возможность осуществления привлечения необходимых инвестиционных (денежных) ресурсов. Выпуск акций позволяет получить эти ресурсы бессрочно, т.е. на все время существования предприятий. Выпуск облигаций обеспечивает получение инвестиционных ресурсов на более выгодных, чем у банков, условиях. Государство для покрытия бюджетного дефицита также прибегает не к эмиссиям денежных знаков, а к выпуску государственных ценных бумаг,
Рынок ценных бумаг во всех странах во многих отношениях является лучшим и наиболее доступным механизмом финансирования экономического роста.
В целях определения основных прав и обязанностей участников рынка ценных бумаг, порядка формирования и деятельности Национальной комиссии Республики Казахстан по ценным бумагам, а также защиты интересов и содействия эффективному развитию экономики Республики Казахстан 2 1 апреля 1995 года Президентом Республики Казахстан Н. Назарбаевым был издан Указ, имеющий силу закона, "О ценных бумагах и фондовой бирже".
Одним из основных вопросов, непосредственно влияющих на формирование рынка ценных бумаг, является выбор модели фондового рынка.
Мировой истории развития фондового рынка известны три общепринятые основные модели рынка ценных бумаг:
Банковская - модель, в рамках которой основным оператором по перераспределению финансовых ресурсов через механизмы рынка ценных бумаг являются банки (например, модели рынка ценных бумаг в Германии, Австрии, Бельгии). При этой модели банки беруг на себя инвестирование экономики и покрытие дефицита государственного бюджета.
Небанковская - модель, в рамках которой основным оператором по перераспределению финансовых ресурсов через механизмы рынка ценных бумаг являются небанковские учреждения (например, модели рынка ценных бумаг в Соединенных Штатах Америки, Великобритании). В рамках этой модели рынок ценных бумаг становится более демократичным и основной удельный вес принадлежит частным инвестициям (деньги физических лиц - это более "дешевые деньги", чем деньги банков).
Смешанная - модель, в рамках которой операторами по перераспределению финансовых ресурсов через механизмы рынка ценных бумаг являются и банки, и небанковские учреждения (например, модель Японии).
Выбор модели рынка ценных бумаг определяет государственную концепцию развития рынка ценных бумаг и означает выбор одной из общепринятых схем организации перераспределения денежных потоков, направлений их движения,
Специфика рынка ценных бумаг в Республике Казахстан состоит в том, что модель преобразований отношений собственности в рамках Национальной программы разгосударствления и приватизации основывалась на широком привлечении в этот процесс индивидуальных инвесторов и рядовых граждан через механизмы малой и массовой приватизации, В реализации этой программы участие банков было ограничено по вполне обоснованным причинам. Как свидетельствует мировой опыт; деятельность банков на рынке ценных бумаг неизбежно ведет к монополизации рынка, превращая рынок ценных бумаг в сферу деятельности небольшого количества финансовых компаний, преимущественно банков. Банковская модель рынка ценных бумаг функционирует только в Германии, все остальные страны уже отошли от этой модели. Отечественный рынок ценных бумаг должен предоставить гражданам республики возможность беспрепятственного участия а процессе становления рынка и использования ценных бумаг как альтернативного варианта инвестирования свободных финансовых ресурсов. Именно эти возможности позволят реализовать предлагаемую Национальной комиссией Республики Казахстан по ценным бумагам небанковскую модель развития рынка ценных бумаг. Отличительные особенности небанковской модели рынка ценных бумаг от банковской таковы:
- высокая доля акционерного капитала;
- преобладание долевых ценных бумаг (акций) над долговыми (облигации, займы, векселя);
- низкая доля прямого банковского кредитования в финансировании производства;
- преобладание па рынке небанковских учреждений. 
Кроме этого выбор небанковской модели развития рынка ценных бумаг обусловлен следующими факторами.
1. Наиболее "дешевые деньги" для развития производства -это деньги, полученные при эмиссии и размещении акций. Акционерный капитал является наиболее эффективной формой организации промышленного производства, позволяющей максимально согласовать интересы всех заинтересованных лиц, - как работников, так и акционеров.
Это относится прежде всего к процессу инвестирования капитала, который предполагает, что миграция капитала осуществляется в виде прилива его к местам необходимого приложения и оттока капитала из тех отраслей производства, где имеет место его излишек. Механизм этого движения таков: растет спрос на какие-нибудь товары (услуги), соответственно растут их цены, растут прибыли от их производства, и в эти отрасли устремляются свободные капиталы, покидая те отрасли производства, на продукцию которых спрос сокращается и производство которых становится экономически менее эффективными. Ценные бумаги - один из основных инструментов, обеспечивающих работу этого механизма, В практике рыночной экономики это ведет к тому, что капитал размещается главным образом в тех производствах, которые необходимы и пользуются спросом у общества. В результате возникает оптимальная структура общественного производства (не только по размещению капитала, но и по его размерам в отдельных отраслях и производствах) и создается сбалансированная экономика: общественное производство в основном соответствует общественному спросу. Это важное достоинство развитой рыночной экономики.
2. На казахстанском рынке еще долгое время не будет достаточного количества организаций, которые своими активами могли бы гарантировать собственные долговые обязательства при больших объемах привлекаемых денежных средств, необходимых для инвестиций в производственную сферу, В то же время инвестиции в акции предполагают возможность участия в управлении предприятием, и массовая приватизация государственной собственности позволит уже в ближайшее время использовать этот механизм для привлечения инвестиций,
3. Политический фактор, поскольку основным владельцем свободных денежных ресурсов в Казахстане, как и во всем мире, является население. Реализация права каждого гражданина на участие в собственности акционерного общества, обещанного при массовой приватизации через ПИКи, - политически актуальная задача (учитывая менталитет населения).
В работе были рассмотрены все этапы становления Казахстанского рынка ценных бумаг, начиная с первых акционерных обществ  и кончая программой "Голубые фишки" в исторической последовательности подобраны нормативные и законодательные акты формирования и регулирования РЦБ. Умышленно не акцентировался разбор всех видов ценных бумаг, обращающихся в настоящее время на Казахстанском РЦБ с приведением детальной информации о сроках погашения, доходности и т.д. Подобная статистическая информация весьма обширна и не соответствует направленности этой работы. Одна лишь сводка биржевых новостей за день по всем видам ЦБ может значительно превысить по объему всю курсовую работу.
Некоторые проблемы работы рынка являются просто обратными сторонами его успеха. Например, его относительно маленький размер (общий объем кратко- и среднесрочных ценных бумаг в обращении составляет 350 млн. долл. США) делает его менее привлекательным для крупных международных игроков, но это же обстоятельство способствует лучшему отражению фискальной политики и возможности Министерства финансов производить займы. То же самое относится и к его доходам. Существующая доходность в 17-18% намного ниже, чем в России, Украине и Бразилии, которые имеют одинаковый уровень инфляции, и даже ниже, чем в Польше или Венгрии, которые продвинулись намного дальше в проведении реформ. У нас это является отражением твердого спроса на местном уровне, хотя предложение сознательно ограничиваться Министерством финансов. По причине небольшого размера и низких доходов этот рынок, хотя и полностью открытый для зарубежных инвесторов, никогда не зависел от последних, поскольку их доля редко составляла 15%. Но одновременно это обеспечивает стабильность рынку во времена общей изменчивости развивающихся рынков...
Недавно, впервые в истории фондового рынка АООТ "Фарватер" выпустило корпоративное долговое обязательство. Не обеспечена достаточная "прозрачность" фондового рынка, т.е. открытость и доступность информации о 
Правительство делает оптимистичные прогнозы на реализацию программы акций предприятий «голубых фишек». Планируется получить от продажи до 30 млрд. тенге, что должно составить основную часть доходов от приватизации. Надо заметить, что данный факт вызывает сомнение у некоторых экспертов, т.к. более 80% производственного потенциала нашей республики находится в руках иностранных инвесторов.
Согласно последним данным, объем государственных ценных бумаг в обращении по дисконтированной стоимости составляет 68,3 млрд. тг., и около 785 млн.долл. при сохранении относительно высокого спроса. Если по бумагам Минфина спрос превышал предложение в 1,4 раза, то по нотам Национального банка - в 3,5 раза. На первичном рынке эффективная доходность по бумагам Минфина осталась на уровне 26,19% по МЕККАМ-3 и 26,21% по МЕКАМ-6. В то же время эффективная доходность по краткосрочным нотам главного банка страны повысилась до 26,57%. Подобная тенденция может вызвать опасения за стабильность финансового рынка, так как доходы Нацбанка уже не такие, что были несколько лет назад, и резервы не пополняются с прежней скоростью.

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ

1.	Закон Республики Казахстан "О государственной поддержке прямых инвестиций". — апрель 1998.
2.	Закон Республики Казахстан "Об иностранных инвестициях", декабрь 1994 г. (с изменениями и дополнениями от 15.10.95 г.. 15.07.96 г„02.0б.97 Г» 11.07.97 г, 16.07.97 г.).
3.	Закон РК "О внесении изменений и дополнений в Закон РК "Об иностранных инвестициях" от 16 июня 1998 г. - Каз. правда, 18 июля 1998 г.
4.	Джарлыкасымов Е., Калиев Б. О законодательной поддержке инвестиций// АльПари. - 1998.-№ 4.-С. 26-27.
5.	Закон Республики Казахстан "Гражданский кодекс Республики Казахстан" от 24 декабря 1994г.
6.	Закон Республики Казахстан "О валютном регулировании" от 24 декабря 1996г.
7.	Закон Республики Казахстан "О государственной поддержке прямых инвестиций" от 28 февраля 1997 г
8.	Закон Республики Казахстан "О рынке ценных бумаг" от 5 марта 1997г.
9.	Закон Республики Казахстан "О регистрации сделок с ценными бумагами в Республике Казахстан" от 5 марта 1997г.
10.	Закон Республики Казахстан "Об инвестиционных фондах в Республике Казахстан" от 6 марта 1997г.
11.	Закон Республики Казахстан "Об акционерных обществах" от 10 июля 1998г. №281-13РК
1.	Указ Президента РК, имеющий силу закона «О банках и банковской деятельности в Республике Казахстан», Назарбаев Н.А., от 31.08.1995 г.
2.	Закон Республики Казахстан «О вексельном обращении»от 28.04.1997 г.
3.	Закон Республики Казахстан «О валютном регулировании» от 24.12.1996 г.
4.	Положение «Об организации экспортно-импортного валютного контроля в Республике Казахстан» от 2001 г.
12.	Положение «О порядке регистрации валютных операций, связанных с движением капитала» от 2003 г.
13.	Указ Президента Республики Казахстан, имеющий силу закона “О ценных бумагах и фондовой бирже” от 21.04. 1995г.
14.	Назарбаев Н.А. Казахстан 2030. Процветание, безопасность и улучшение благосостояния всех казахстанцев. Послание Президента страны народу Казахстана // Казахстанская правда. - 1997. - 13 октября.
15.	Таможенный кодекс РК от 01. 05. 2003 г.
16.	Налоговый Кодекс Республики Казахстан  Алматы.  Бико. 2002г.
17.	Соглашение от 24 ноября 1198 года «Об обеспечении  свободного  и равного  права  пересечения  физическими лицами границ государств – участников  Таможенного Союза и беспрепятственного перемещения  ими товаров и  валюты»
18.	Правила декларирования товаров и транспортных средств, утвержденные приказом председателя АТК РК от 20 мая 2003г. № 219.
19.	“Международная торговля” учебное пособие, Фомичев В.И., СПб:1993
20.	“Международная экономика”, Киреев А.П., М:1997
21.	“Международные правила толкования торговых терминов”, перевод Вилкова Н. Г., М:1992
22.	Назарбаев Н.А. На пороге XXI века. - Алматы: Онер. 1996. 228с.
23.	Назарбаев Н.А. Стратегия становления и развития Казахстана как суверенного государства. - Алматы: Дэу1р, 1992. - 56с.
24.	Назарбаев Н.А. Эпицентр мира. - Астана: «Елорда», 2002. - 294 с. (8у Назарбаев Н.А. Стратегия трансформации общества и   возрождения евразийской цивилизации. - М.: Экономика, 2000. -544 с.
25.	Токаев К.К. Внешняя политика Казахстана: подходы, приоритеты и задачи // Внешняя политика Казахстана. Алматы - Москва, 1995. - С.26-44.
26.	Токаев К.К. Внешняя политика Казахстана в условиях глобализации. - Алматы: АО «САК», 1999. - С.584.
27.	Токаев К.К. Дипломатия Республики Казахстан. Астана: «Елорда», 2001. - 550с.
28.	Богусловский М.М . Международное частное право: Учебник. – М., 1998.
29.	Внешнеэкономическая деятельность: международное частное право и российское законодательство М., 1997.
30.	Лунц Л.А., Марышева Н.И., Садинов А.Н. Международное частное право. – М., 1984.
31.	Лунц Л.А. Курс международного частного права. Общая часть. – М., 1973.
32.	Международное частное право: современные проблемы. Атв. ред. М.М. Богуславский. – М., 1994.
33.	Международное частное  право: сборник документов. – М., 1997.
34.	Перетерский И.С., Крылов С.Б. Международное частное право. – М., 1959
35.	Агарков М. М. Учение о ценных бумагах. М.: Финстатиформ, 1993
36.	Адекенов Т.М. Банки и фондовый рынок. М.: Издательство "Ось - 89", 1997.
37.	Андагулов К. Чуда не произошло. // Деловая неделя № 10 от 12.03.99.
38.	Андрианова Л. Фьючерсный рынок. Коридор высокого напряжения. // Экономика и жизнь. - 1997. № 45. С. 4.
39.	Бейсембетов И.К., Жаркынбаев Е.С., Иванов М.И. Фондовый рынок Республики Казахстан: Проблемы и перспективы развития. Под. ред. Темирханов Е.У.-1997.-Алматы.-С.6.
40.	Жуков Е.Ф. Ценные бумаги и фондовые рынки: Учеб. пособие для вузов. - М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1995.
41.	Как сделать рынок государственных ценных бумаг более привлекательным // Бизнес-Казахстан. - 1998. - № 1. - август. - С. 39.
42.	Марченког. Для того, чтобы закончить первый год работы без убытков компания по управлению активами должна контролировать 30% рынка пенсионных сбережений. // Панорама. - 1998. - № 27. - С. 7.
43.	Мертенс А.В. Инвестиции: Курс лекций по современной финансовой теории. - К.: Киевское инвестиционное агенство, 1997.
44.	Миркин Я.И. Ценные бумаги и фондовый рынок. - М.: Перспектива, 1995. 
45.	Модестов. В полосе безвременья. // Деловая неделя. 6-12 февраля - 1998. С. 18.
46.	Молчание приватизаторов. // Деловая неделя. - 1998. - № 42. - 30 октября. -С. 8.
47.	На фондовом рынке Казахстана появились первые корпоративные облигации. // Панорама. - 1998. - № 42. - 30 октября. - С. 7.
48.	НКЦБ вступил в международную организацию IOSCO. // Панорама. - 1997 - № 47. - 5 декабря. - С.7.
49.	Общая теория денег и кредита / под. ред про. Жукова Е.Ф. – М.: Банки и биржи / ЮНИТИ, 1999
50.	Отчет о деятельности Центрально-Азиатской фондовой биржи за 1997-1998г.г. – Алматы, 1998
51.	Постановление Директората Национальной комиссии Республики Казахстан по ценным бумагам от 18 сентября 1998г. № 152 "О выпуске облигаций  товариществами с ограниченной и дополнительной ответственностью"
52.	Ценные бумаги и фондовый рынок/ Сейткасимовг.С., Ильясов А.А. и др. – Алматы: Экономика, 1998.
53.	Бюллетень развития интеграции. 2002-2003. Алматы: Таможенный союз, 2004. -392 с.
54.	Бюллетень международных договоров. 1997-2003 гг.
55.	Ежеквартальный журнал. Казахстан и страны СНГ. - 2003. - №3.
56.	Сборник документов по международному праву. В четырех томах. Под общей ред. К.К. Токаева. - Т.2,4. Алматы: АО «САК», 1998. - 504с.
57.	Документы Европейского Союза. Сборник. - Т. 1-3. - М., 1995.
58.	Евразийский союз: новые рубежи, проблемы, перспективы. - М.,  1996. 71. Европейский союз и Центральная Азия. - Алматы: КазГУ им. Аль-Фараби, 2000.
59.	Иванов Ю.О. О международных сопоставлениях ВВП России и других стран СНГ / Вопросы экономики. М.: 1998 г., № 1, 105-115 с.
60.	Исингарин Н. Таможенный союз: идеи и реальность. М.: Деловой мир, 25.07.1996г.
61.	И. Исингарин. 10 лет СНГ. Проблемы, поиски, решения. - Алматы. ОФ «БИС». - 2000. - 400 с.
62.	Кузнецов Е.А., Заславская М.Б. Теория международных отношений. - Алматы, 1999.
63.	Лаумулин   И. Казахстан в современных международных отношениях безопасность, геополитика, политология. - Алматы, 2000.
64.	Васильев Г.А. Товарные биржи: Практ. пособие. - М.: Высш. шк., 1991.